Существует также широкий спектр работ, которые способствовали дальнейшим исследованиям взаимосвязи денежно-кредитной и фискальной политики. В этих работах проводится эмпирическое исследование эффектов обоих типов политики для закрытой и открытой экономики. На этот счет в экономической литературе сформировалось два направления. Представители одного из них, М. Бруно, С. Фишер, А. Дразен [13, 14], исследовали влияние фискальной и денежно-кредитной политики на уровень государственного долга. Второе научное направление сформировали А. Блиндер [15], Г. Табеллини [16], А. Алесина [17], М. Л. Петит [18], В. Д. Нордхаус, С. Л. Шульце, С. Фишер [8]. В центре внимания было исследование стратегического взаимодействия двух видов политик, влияющих на объем производства и инфляцию в экономике.
Большинство упомянутых выше работ делают свои суждения на основе предположения о взаимодействии денежно-кредитной и фискальной политики через несколько механизмов [19]. Первый -- это взаимодействие фискальной политики с каналами денежно-кредитной трансмиссии. Фискальные меры имеют прямое влияние на внутренний спрос и косвенное влияние через воздействие на процентные ставки. Таким образом, влияние фискальной политики на внутренний спрос может изменить спрос в экономике и, как следствие, повлиять на процентные ставки. Налогово-бюджетная политика может также влиять на премию за риск, характеризующую политику правительства, которая является неотъемлемой частью процентной ставки. Фискальная политика также влечет денежно-кредитные последствия через инфляцию.
Второй механизм -- это влияние фискальной политики на долгосрочную устойчивость денежнокредитной политики. В частности, неуверенность в устойчивости налогово-бюджетной политики может подорвать политические цели денежно-кредитной политики [5].
Анализ монетарных мер по преодолению шоков в российской экономике
В предыдущей части содержалось критическое описание модели MFM для открытой экономики. Большинство ее положений справедливы как для российской экономики, так и для открытой экономики с гибким (плавающим) режимом обменного курса.
В этой части статьи будут рассмотрены как денежно-кредитная, так и квазиденежная политика и фискальная политика, проводимая ЦБ РФ и правительством России во время вспышки кризиса, связанного с COVID-19.
Таблица 1 отражает широкий спектр монетарных мер, предпринятых российским правительством во время вспышки COVШ-19. Они связаны с предоставлением ликвидности, банковскими субсидиями на кредиты, смягчением правил для финансовых учреждений. Тем не менее снижение ключевой ставки с 5,5 до 4,5% 19 июня 2020 г. и до 4,25% 24 июля 2020 г. стало наиболее существенной денежно-кредитной мерой ЦБ в период кризиса. Это было четвертое снижение в течение 2020 г. с падением с 6,25 до 6,0% и до 5,5% 10 февраля и 27 апреля соответственно ЦБ РФ (2020). Центральный банк России. Ключевая став-ка. База данных. URL: https://www.cbr.ru/eng/hd_base/ KeyRate/ (дата обращения: 12.10.2020)..
Данные меры были обусловлены такими факторами, как сдерживание последствий COVID-19, существенное падение внешнего спроса, снижение деловой активности в сфере услуг и промышленности, уменьшение объема новых заказов на внешнем и внутреннем рынках, снижение доходов в результате роста уровня безработицы, который повысился с 4,6% в марте до 6,1% в мае 2020 г. Росстат (2020). Занятость и безработица в Российской Федерации в мае 2020 года. Официальный сайт Россий-ского статистического агентства URL: https://gks.ru/bgd/ free/B 04_03/IssWWW.exe/Stg/d05/119.htm (дата обраще-ния: 12.10.2020). Более того, ожидается, что к концу 2020 г. уровень безработицы достигнет 10% Коммерсантъ (2020). Кудрин допустил рост безрабо-тицы в России до 10%. URL: https://www.kommersant.ru/ doc/4332155 (дата обращения: 12.10.2020)..
Наряду с проблемами в реальном секторе российской экономики нужно обозначить и некоторые проблемы в финансовом секторе, такие как снижение процентных ставок по депозитам и ипотечным жилищным кредитам, а также снижение доходности на рынке облигаций федерального займа. Эти тенденции поддержали решение ЦБ РФ о продолжении снижения учетной ставки. Таким образом, снижение ставки было направлено на поддержку кредитования, в том числе в наиболее уязвимых секторах российской экономики.
Снижение ключевой ставки объясняется также снижением инфляционного давления. Уровень инфляции составил 2,5% в I квартале 2020 г. в годовом выражении (что меньше показателя за I квартал 2019 г. в 5,5%) [9].
В нынешней ситуации стимулирующая денежно-кредитная политика направлена на возвращение к целевому уровню инфляции в 4%.
Это соответствует опыту других стран и обеспечивает гибкость денежно-кредитной политики для смягчения кризисных ситуаций Правительство России (2020). Меры правительства Рос сии по борьбе с коронарными инфекциями и поддержке экономики. URL: http://government.ru/support_measures/ category/finance/ (дата обращения: 12.10.2020). [5]. Мера также призвана стимулировать совокупный спрос, что должно оказать давление на предложение денег в экономике, несмотря на небольшое увеличение спроса на наличные.
В марте 2020 г. объем наличных денег в обращении (агрегат М0) увеличился на 1,9% по сравнению с показателем, зафиксированным в феврале 2020 г., и на 2,9% по соотношению с его значением в декабре 2019 г. ЦБ РФ (2020). Показатели эффективности кредитных организаций 2020. URL: https://cbr.ru/statistics/bank_sector/ pdko_sub/ (дата обращения: 12.10.2020). Наряду со снижением экспорта (главным образом из-за падения цен на нефть) повышение ключевой ставки привело к обесценению российской валюты более чем на 20% по отношению к доллару США ЦБ РФ (2020). Центральный банк России. Статистики внешнего сектора. URL: https://www.cbr.ru/eng/statistics/ macro_itm/svs/ (дата обращения: 12.10.2020)..
В результате импорт стал более дорогим. Снижение реального располагаемого дохода привело к падению спроса на импорт. Во II квартале 2020 г. по сравнению со II кварталом 2019 г. он снизился на 13,5% (с 62,0 млрд долл. США во II квартале 2019 г. до 53,6 млрд долл. США во II квартале 2020 г.) ЦБ РФ (2020). Оценка ключевых агрегатов платежного баланса Российской Федерации в январе-июне 2020 г. URL: https://www.cbr.ru/eng/statistics/macro_itm/svs/bop-eval/ (дата обращения: 12.10.2020)..
Некоторые из мер, описанных в табл. 1, можно отнести как к фискальной, так и к монетарной политике. Например, банковские субсидии на кредиты предназначались для предотвращения нежелательных ограничительных эффектов. Субсидии как часть фискальной политики позволят осуществлять денежно-кредитную политику.
Другие меры, такие как расширение ломбардного списка, упрощение правил контроля и надзора ЦБ в отношении финансовых учреждений, упрощенные правила стресс-тестирования для негосударственных пенсионных фондов, а также снижение требований к оценке кредитного риска для банков связаны с обеспечением легкости регулирования.
Эти меры по упрощению регулирования стали важными, особенно в период самоизоляции, когда экономическая активность была заморожена, и многие финансовые учреждения испытывали проблемы с ликвидностью. Кризис ликвидности во время карантина может только усугубить и без того сложную ситуацию для многих предприятий.
Следовательно, обеспечение ликвидности и обеспечение бесперебойного функционирования финансовых рынков с упрощением регулирования было очень важным.
Таблица 1 / Table 1
Основные меры денежно-кредитной политики для поддержки национальной экономики / Key monetary policy measures to support the national economy
|
Вид меры / Measures |
Описание меры / Description |
Период действия / Validity |
|
|
Предоставление ликвидности |
Для предотвращения снижения притока денежных средств в банки и дисбаланса между долгосрочным и среднесрочным фондом Банк России облегчил доступ к ликвидности для кредитных организаций. В частности, был расширен ломбардный список за счет включения ряда ипотечных облигаций, ставка по безотзывным кредитным линиям Банка России была снижена с 0,5 до 0,1%, а также возможность отображения на балансах банков собственных и долговых ценных бумаг по справедливой стоимости по состоянию на 1 марта |
2020 г. |
|
|
Банковские субсидии по кредитам (финансовый сектор) |
Предоставление субсидий из федерального бюджета российским кредитным организациям для возмещения дефицита их доходов по кредитам, выданным системным организациям в 2020 г. для пополнения оборотных средств |
2020-2021 гг. |
|
|
Поддержка рынка коллективных инвестиций |
Упрощенные правила стресс-тестирования для негосударственных пенсионных фондов. Негосударственным пенсионным фондам и управляющим компаниям разрешено до 1 января 2021 г. не приводить свои портфели в соответствие с установленными структурными ограничениями в случае нарушений в результате рыночных факторов |
2020 г. |
|
|
Смягчение правил для финансовых учреждений |
Ослабление правил контроля и надзора Банка России по отношению к финансовым институтам |
До 1 июля 2020 г. |
|
|
Капитальное обеспечение |
Снижение требований к оценке кредитного риска, чтобы высвободить капитал банков и предоставить дополнительные возможности для кредитования реального сектора экономики |
2020 г. |
Источник/Source: Правительство России (2020). Меры правительства России по борьбе с коронарными инфекциями и поддержке экономики / Russian Government (2020). Russian government preventive measures against the coronavirus and support the economy. URL: http://government.ru/support_measures/category/finance/ (дата обращения: 12.10.2020) / (accessed on 12.10.2020).
Несмотря на то что довольно сложно оценить влияние снижения ключевой ставки на текущем этапе, существуют экспертные оценки объема квази- монетарных мер в поддержку фискальной политики.
По данным МВФ, объем этих мер составляет 1% ВВП России IMF (2020). Database of Fiscal Measures of Countries in Response to COVID-19. URL: https://www.imf.org/en/Topics/ imf-and-covid19/Fiscal-Policies-Database-in-Response-to- COVID-19/ (accessed on 12.10.2020)..
Среди всех стран «Группы двадцати» объем этих мер был незначительным.
Для Италии и Германии этот показатель является наиболее высоким и составляет 34 и 31,5% соответственно.
В США этот показатель составил 2,6% от ВВП.
Недавние меры США связаны с продлением срока упрощенных процедур выдачи ипотечных кредитов до 31 августа 2020 г. FHFA (2020). Federal Agency for Housing Construction Financing. URL: https://www.fhfa.gov/Media/PublicAffairs/ Pages/FHFA-Extends-COVID-Related-Loan-Processing-
Анализ шоков в российской экономике
Важно проанализировать основные потрясения в российской экономике, на которые была рассчитана монетарная политика. Как было упомянуто во введении, три типа шоков стали для нее существенными. К ним относятся: внутренний шок из-за нормативных решений правительства, направленных на ограничение распространения коронави- руса, внешний шок от падения мировых цен на нефть, а также внешний шок от снижения спроса на широкий спектр российских экспортных това-ров из-за замедления мировой экономики. Второй и третий шоки взаимосвязаны и будут обсуждаться дополнительно.
Чтобы защитить население от распространения COVID-19, российское правительство предприняло ряд ограничительных мер, связанных с блокированием экономической деятельности. Это способствовало внутреннему шоку из-за нормативных решений государства, направленных на ограничение распространения коронавиру- са. По мнению экспертов из Института Гайдара, внутренний шок, скорее всего, близок к ситуации в начале 1990-х гг., связанной с переходом России от плановой к рыночной экономике, когда произошел разрыв в существующих экономических и логистических связях [2].
Согласно исследованиям О. Бланшара и М. Кре- мера [6], глубина и продолжительность спада в промышленности часто зависят от комплексности цепочки формирования добавленной стоимости (количества участников производственного процесса). В условиях режима социального дистанцирования наиболее жесткие ограничения используются в сфере услуг, где такого рода цепочки в основном короткие. Из этого можно сделать вывод о том, что снятие ограничительных мер может способствовать относительно быстрому восстановлению экономики. Следовательно, этот шок можно считать устраненным путем снятия ограничений и поддержки экономики с помощью фискальных и денежных пакетов. Также было бы правильно отметить, что меры налоговобюджетной политики стали более приоритетными для Правительства России. По оценкам ING, они составляют около 2% ВВП страны ING (2020). Russia's central bank cuts rates and signals more could be on the way. 24.04.2020 URL: https://think.ing. com/snaps/bank-of-rassia-cuts-rate-by-50-bp-guides-for- another-100/ (accessed on 12.10.2020)..
Более того, ряд фискальных мер, предпринимаемых российским правительством, превалирует над монетарными (табл. 2). Одной из причин расширенного комплекса фискальных мер стали серьезные проблемы в сфере здравоохранения России. Они связаны с нехваткой медицинского персонала и коек в медицинских учреждениях, а также нехваткой аппаратов ИВЛ. Устройства искусственной вентиляции в настоящее время требуются в разных регионах для 2-9% от общего числа случаев COVID-19 [7]. Комплекс мер, принятых для решения этой проблемы, включал льготные кредиты на производство медицинских товаров, приобретение медицинских изделий, льготную пошлину на предметы медицинского назначения, поддержку научных, образовательных и медицинских учреждений, льготы по уплате НДС на предметы медицинского назначения (большинство из них описаны в табл. 2).
Еще одной существенной причиной широкого спектра фискальных мер стало снижение спроса. В целях активизации экономической деятельности Правительство предприняло действия в области снижения налоговой нагрузки, субсидий для граждан, а также прямых и косвенных субсидий для различных секторов экономики, таких как авиаперевозки, туризм и т.п.
Поскольку в данной статье рассматривается модель открытой экономики, внешний сектор также должен быть принят во внимание. Как отмечалось выше, внешний шок связан, прежде всего, со снижением спроса на широкий спектр российских экспортных товаров из-за замедления мировой экономики. Это сопровождается снижением цен на нефть, а также снижением поставок нефти и газа на экспорт.
Для России из-за низких объемов несырьевого экспорта и зависимости внутренней инвестиционной активности от экспортных нефтегазовых доходов этот шок приобретает наибольшее значение. Такой шок наблюдался неоднократно в течение последних 20 лет (1998-1999, 2008-2009, 2014-2015 гг.) в результате финансово-экономических кризисов [2]. Однако это не похоже на ситуацию в 2009 г., когда российская экономика была значительно «перегрета»: рост ВВП в 2007-2008 гг. составил 8-10%.
В результате падения спроса на нефть и снижения цен на нефть российская валюта обесценилась по отношению к доллару США более чем на 20%. Падение экспорта привело к нехватке иностранной валюты для финансирования импорта. По прогнозу Института Гайдара, к концу 2020 г. импорт сократится на 20%, составив 208 млрд долл. США из-за низкого внутреннего спроса [2].
Для решения этой проблемы правительство предприняло ряд мер по поддержке российских экспортеров (см. табл. 2). Они включают льготные кредиты для экспортеров сельскохозяйственной продукции, поддержку российских автопроизводителей, снижение сборов для туроператоров. Однако, поскольку глобальный спад в торговле и в спросе также во многом является результатом различных ограничительных мер, продолжительность такого падения будет ограничена временем действия карантинных мер, после которого спрос восстановится. Таким образом, правительственные меры финансовой поддержки для экспортеров будут менее важными.