Материал: 71

Имущественный метод позволяет определить стоимость предприятия с учетом износа его имущества, темпов инфляции, рыночных и других факторов. Он базируется на достоверных данных баланса и бухгалтерского учета. Вместе с тем метод имеет ряд недостатков. По экономической природе он является затратным, ибо оценочная стоимость равна затратам государства-собственника по созданию предприятия. Имущественный метод статичен, так как не учитывает перспективы бизнеса. Наиболее существенным его недостатком является то, что метод не учитывает важнейший экономический параметр предприятия - его доходность.

5. Методы оценки стоимости предприятий по доходам. Оценка стоимости предприятия, метод аналога.

В странах с развитой рыночной экономикой наибольшее распространение получили методы оценки стоимости предприятий на основе их доходности. В соответствии с такими методами оценочная стоимость предприятия определяется не стоимостью его имущества, а величиной доходов, которые получит его владелец после приватизации.

Основополагающими принципами оценки стоимости предприятия с учетом его доходности являются полезность, замещение и ожидание.

Принцип полезности означает, что предприятие обладает стоимостью только в том случае, если оно полезно какому-либо потенциальному собственнику, т. е. приносит ему доход или другие выгоды.

Принцип замещения гласит, что максимальная стоимость предприятия определяется наименьшей ценой или стоимостью, по которой может быть приобретен другой объект с эквивалентной полезностью (схожими риском, качеством, доходностью и т. п.). Этот принцип вытекает из возможности альтернативного приобретения инвестором других объектов, приносящих доход или иные выгоды.

Полезность объекта собственности связана со стоимостью прогнозируемых будущих выгод, которые складываются из чистых доходов, получаемых от использования предприятия, а также из выручки от его последующей перепродажи. При этом доходность объекта зависит от величины, качества и продолжительности ожидаемого будущего потока доходов.

Принцип ожидания предполагает установление текущей стоимости доходов или других выгод, которые могут быть получены в будущем от владения собственностью. Приведение будущих доходов к их текущей стоимости осуществляется методом дисконтирования.

Метод дисконтирования будущих доходов - метод, при котором оценочная стоимость предприятия равна дисконтированной стоимости будущих доходов. Он базируется на прогнозных значениях будущих денежных потоков предприятия и ставок дисконта. Любое предприятие как субъект хозяйствования функционирует длительный период времени, теоретически бесконечно, что затрудняет достаточно достоверное прогнозирование не только денежных потоков, но и ставок дисконта. Поэтому для оценки стоимости предприятия методом дисконтирования выделяют два периода времени: прогнозный и остаточный.

Прогнозный - период времени, на который представляется возможным с достаточной достоверностью разработать прогноз будущих денежных потоков предприятия и ставки дисконта. В практических расчетах он принимается равным не менее 3 лет, как правило 5, 10, изредка 20 лет.

Денежный поток каждого года прогнозного периода представлен входящими в предприятие и выходящими из него денежными ресурсами. Входящие ресурсы в конечном счете наиболее полно отражают чистая прибыль предприятия и начисленная годовая амортизация, выходящие - прирост собственного оборотного капитала и капитальные вложения.

Алгебраическая сумма всех входящих и выходящих ресурсов предприятия представляет собой будущий годовой чистый доход, который равен:

БЧД_і=ЧП_і+А_і-∆СОК_і-КВ_і

где БЧД_і- будущий чистый доход і-го года прогнозного периода, тыс. руб.; ЧП_і- чистая прибыль і-того года прогнозного периода, тыс. руб.; А_і - амортизационные отчисления і-того года, тыс. руб.; ∆СОК_і - прирост собственного оборотного капитала в і-том году прогнозного периода, тыс. руб.; КВ_і - капитальные вложения і-того года прогнозного периода, тыс. руб.

Пример. В соответствии с прогнозом на пятый год после приватизации (последний год прогнозного периода) ожидаемая чистая прибыль составит 480 млн руб., годовые амортизационные отчисления - 250 млн руб. При этом на прирост собственного оборотного капитала намечается использовать 200 млн руб. Капитальные вложения - 400 млн руб. Будущие чистые доходы равны:

БЧД = 480 + 250 - 200 - 400 = 130 млн руб.

Остаточный - период времени за рамками заданного прогнозного периода. Он характерізуется остаточной стоімостью, которая включает стоимость денежных потоков за все годы, которые остаются за рамками прогнозного периода. В качестве остаточной стоимости могут использоваться ожидаемая балансовая стоимость чистых активов предприятия или ожидаемая ликвидационная стоимость активов на конец прогнозного периода. Эти показатели применяются для определения остаточной стоимости при оценке ликвидируемых предприятий. Для определения остаточной стоимости при оценке действующих предприятий широкое распространение получил метод капитализации дохода, согласно которому остаточная стоимость ОС равна:

ОС=

где ЧД - чистый доход последнего года прогнозного периода, тыс. руб; i -ожидаемые долгосрочные темпы прироста чистого дохода, долей единицы; d -ставка дисконта, долей единицы.

Пример. Ожидаемый чистый доход в последний год прогнозного периода составляет 130 млн руб. Ожидаемые долгосрочные темпы его роста составляют 5 %, ставка дисконта равна 20 %. В этих условиях остаточная стоимость будет равна:

ОС= = 910 млн. руб.

Величина остаточной стоимости принимается по данным последнего года прогнозного периода, поэтому она дисконтируется так же как и денежные потоки прогнозного периода. С учетом вышеизложенного оценочная стоимость предприятия по методу дисконтирования представляет собой сумму дисконтированной стоимости будущих чистых доходов прогнозного периода и дисконтированной остаточной стоимости и определяется по формуле

ОЦ_д=

где ОЦ_я - оценочная стоимость предприятия по методу дисконтирования будущих доходов, млн руб.; БЧД_t — будущие чистые доходы t-того года прогнозного периода, млн руб.; ОС - остаточная стоимость, млн руб.; d_t, d_n - ставка дисконта t-того года и последнего года прогнозного периода соответственно, долей единицы; п - продолжительность прогнозного периода, лет.

Пример. При оценке стоимости предприятия методом дисконтирования прогнозный период составляет 5 лет. Будущие чистые доходы и ставки дисконта по годам приведены в табл. 3

Таблица 3 - Динамика будущих чистых доходов и ставки дисконта в течение прогнозного периода

Остаточная стоимость по методу капитализации дохода равна 910 млн руб. В этих условиях оценочная стоимость предприятия будет равна:

ОЦд= млн. руб.

Оценочная стоимость предприятия во многом зависит от используемой в расчетах ставки дисконта, которая представляет собой требуемую (ожидаемую) инвестором норму отдачи (дохода).

Требуемая норма отдачи - минимальная ожидаемая доходность, при которой целесообразно инвестировать средства в оцениваемое предприятие. Расчеты ожидаемой инвестором ставки дохода основываются на анализе риска инвестирования в данное предприятие, а также риска, связанного с получением ожидаемого будущего денежного потока. Для определения ставки дисконта используются два основных метода: оценки капитальных активов и кумулятивного построения.

Ожидаемая инвестором ставка дохода должна обеспечить ему минимальный (альтернативный) уровень доходности, компенсировать потери, обусловленные инфляцией, а также покрыть риски, связанные с осуществлением проекта. С учетом этого ожидаемая инвестором ставка дохода по методу оценки капитальных активов определяется по формуле:

d=d_б+І_и+ПР

где d - ставка дисконта, равная требуемому инвестором уровню доходности, %; d_б - безрисковая ставка дохода, %; /_и - изменение индекса инфляции, %; ПР - плата за риск, %.

Безрисковая ставка дохода представляет собой альтернативную ставку, которая может быть получена по проекту, характеризующемуся отсутствием риска и высокой степенью ликвидности. Как правило, она принимается на уровне банковского процента по долгосрочным депозитам

Изменение индекса инфляции учитывается в ставке дисконта в том случае, если будущие денежные потоки гипертрофированы инфляцией. Если они "очищены" от нее, то в расчет принимается реальная ставка дисконта.

Плата за риск определяется по формуле:

ПР=

где - коэффициент, характеризующий степень риска; d_р - среднерыночная ставка дохода, %; d_р –d_б -. рыночная премия, %.

Коэффициент рассчитывается, исходя из амплитуды колебания цен на акции данного предприятия по сравнению с изменениями на фондовом рынке в целом. Инвестиции в предприятие, курс акций которого отличается высокой изменчивостью, являются более рискованными, поскольку курс акций такого предприятия может быстро упасть. При определении требуемого уровня доходности принимается, как правило, в пределах 0,5-2.

Среднерыночная ставка дохода d_р определяется, исходя из величины доходов на аналогичных действующих предприятиях (или на рынке ценных бумаг) за достаточно долгий период времени.

Рыночная премия d_р – d_б представляет собой превышение ретроспективных ставок дохода над безрисковой.

Пример. Ставка банковского процента по долгосрочным депозитам составляет 8 %, среднерыночная ставка дохода - 13 %, степень риска -1,5. Требуемый уровень доходности составит

d= 8 + 1,5(13 - 8) = 15,5%.

Помимо перечисленных слагаемых при определении требуемого уровня доходности нередко учитывается риск для малых предприятий; риск, характерный для отдельного предприятия и страновый риск. С учетом этого формула расчета требуемого уровня доходности имеет вид:

D=d_б+ S₁+S₂+C

где S₁ - премия для малых предприятий, %; S₂ - премия за риск, характерный для отдельного предприятия, связанный с особенностями его деятельности, %; С -премия за страновый риск, %.

При определении требуемого уровня доходности по методу кумулятивного построения к безрисковой ставке дохода прибавляется премия за риск, обусловленный различными факторами (размером предприятия, структурой активов и пассивов, масштабами и географией рынков, низкой ликвидностью недвижимости и т. п.). Этот метод определения ставки дисконта позволяет учесть специфику конкретного предприятия (бизнеса), а также особенности его функционирования. Пример расчета ставки дохода (дисконта) кумулятивным методом приведен в табл. 4

Таблица 4. - Расчет ставки дохода (дисконта) кумулятивным методом

Метод дисконтирования применяется для определения оценочной стоимости предприятий при наличии следующих условий.

1. Будущие денежные потоки предприятия существенно отличаются от текущих и для большинства прогнозных лет являются положительными величинами.

2. Чистый денежный поток предприятия в последний год прогнозного периода является значительной положительной величиной (т. е. не отрицательной или небольшой положительной).

3. Представляется возможным с достаточной степенью достоверности обоснованно оценить будущие денежные потоки и прогнозировать ставку дисконта.

Метод дисконтирования будущих денежных потоков обладает рядом преимуществ по сравнению с другими методами оценки предприятий. Это единственный метод, учитывающий будущие ожидания относительно цен, затрат, инвестиций и т. п., что свидетельствует о его высоком научном уровне. Метод дисконтирования включает рыночный аспект, так как ставка дохода (дисконта) базируется на среднерыночных данных. Он позволяет оценить экономическое устаревание предприятия как отставание дисконтированной стоимости будущих чистых доходов от стоимости имущества.

В отличие от имущественного метода оценка стоимости предприятия путем дисконтирования будущих денежных потоков учитывает важнейший параметр предприятия – его доходность.

Таким образом, метод определения стоимости предприятия (бизнеса) путем дисконтирования будущих денежных потоков является наиболее корректным и позволяет рассчитать оценочную стоимость, максимально приближенную к рыночной цене. Однако его использование - чрезвычайно сложная и дорогостоящая процедура, предполагающая разработку прогнозов денежного потока и ставки дисконта на длительный период времени с достаточной достоверностью, что требует участия высококвалифицированных специалистов.

Метод дисконтирования позволяет определить оценочную стоимость предприятия при любой произвольной вариации будущих чистых доходов по годам прогнозного периода. Между тем под влиянием внешней экономической среды, а также внутренней организации предприятия его будущие чистые доходы могут быть равновеликими либо равномерно увеличивающимися в течение теоретически бесконечного периода времени. При этом ежегодный износ равен сумме капиталовложений. В этих условиях метод дисконтирования трансформируется в метод капитализации дохода. По этому методу оценочная стоимость предприятия определяется по данным одного года и равна капитализированной стоимости годового чистого дохода.

Если предприятие приносит ежегодно равновеликие доходы, то формула дисконтированной стоимости преобразуется в формулу капитализации дохода:

ОЦк=