Статья: Фактори ціноутворення на ринку цінних паперів в Україні

Фактори ціноутворення на ринку цінних паперів в Україні

Фактори ціноутворення на ринку цінних паперів в Україні

Мацелюх Н.П.

кандидат економічних наук, професор, Національний університет державної податкової служби України

Анотація

Статтю присвячено вивченню факторів ціноутворення на ринку цінних паперів. Основні фактори ціноутворення на ринку цінних паперів досліджені з урахуванням особливостей розвитку світових ринків цінних паперів. Обґрунтовано, що ключовими чинниками, які змінили підхід до дослідження факторів ціноутворення на ринку цінних паперів, є зростання фінансової глибини світової економіки та ролі боргових фінансових інструментів. Виділено фундаментальні та специфічні фактори ціноутворення на ринку цінних паперів.

Ключові слова: ринок цінних паперів, цінні папери, ціна, фактори, ціноутворення.

Аннотация

ціноутворення ринок папір фінансовий

Статья посвящена исследованию факторов ценообразования на рынке ценных бумаг. Основные факторы ценообразования на рынке ценных бумаг исследованы с учетом особенностей развития мировых рынков ценных бумаг. Обосновано, что ключевыми предпосылками, изменившими подход к исследованию факторов ценообразования на рынке ценных бумаг, является рост финансовой глубины мировой экономики и роли долговых финансовых инструментов. Выделены фундаментальные и специфические факторы ценообразования на рынке ценных бумаг.

Ключевые слова: рынок ценных бумаг, ценные бумаги, цена, факторы, ценообразование.

Annotation

article is devoted to research of pricing factors in the securities market. The main factors of securities pricing taking into account the peculiarities of development of the world's securities markets were investigated. It is proved, that the key prerequisites, which have changed approach to the study of pricing factors in the securities market, is the growth of financial depth in the world economy and the growing role of debt financial instruments. The fundamental and specific pricing factors in the securities market were selected.

Keywords: securities market, securities, price, factors, pricing.

Постановка проблеми. Ціноутворення на ринку цінних паперів окремо взятої країни є результатом еволюції моделей її розвитку. Характер будь-якої моделі ринку цінних паперів визначається багатьма чинниками. З одного боку, це історичні та національні цінності і традиції певної країни, а з іншого - ринок цінних паперів є складною сукупністю міжнародних взаємовідносин у процесах емісії, ку- півлі-продажу цінних паперів та формуванню цін на них. Глобальні виклики сучасного етапу розвитку світових фінансових ринків обумовили необхідність вироблення нових підходів до вивчення факторів, які впливають на ціну капіталу та на ціни фінансових інструментів. Однак ці фактори мають широку варіацію залежно від особливостей розвитку того чи іншого ринку. Саме це обумовлює необхідність дослідженняфакторів ціноутворення на цінні папери з урахуванням особливостей локальних ринків.

Аналіз останніх досліджень і публікацій. Проблеми розвитку сучасних ринків цінних паперів досліджують у працях багатьох вітчизняних і зарубіжних вчених, зокрема, В. Лук’янова, О. Мозгового, С. Ткаченка,

І.Школьника, С. Червякова та ін. Окремі аспекти ціноутворення на ринку цінних паперів досліджено в роботах Р. Блекуела, П. Мініар- да, Дж. Енджела, І. Гладких, В. Оскольського, Т. Негла, Дж. Хогана, Н. Павліхи, О. Амбро- зяк, М. Стирського, М. Томсета та ін. Однак специфіка ціноутворення на ринку цінних паперів потребує поглиблених досліджень.

Мета статті полягає в аналізі ключових факторів ціноутворення на ринку цінних паперів України.

Викладення основного матеріалу дослідження. За останні два десятиліття на міжнародному ринку цінних паперів відбулися значні структурні зрушення, які докорінно змінили особливості їх функціонування. До основних структурних зрушень, які визначають вектор розвитку міжнародного ринку цінних паперів, на сьогодні слід віднести фінансову глобалізацію, фінансові інновації, глобальні технології, стандартизацію діяльності учасників ринку, консолідацію фінансового сектора, яка пов’язана з трансформацією інфраструктури міжнародного ринку цінних паперів, що призвело до зміни в структурі попиту і пропозиції цінних паперів. У результаті поглиблення фі- нансизації економіки на ньому принципово нового змісту набувають ринково-конкурентні відносини, оскільки перехід від товарно-грошового до фінансового господарства означає зростання значимості ефективності алокації фінансових ресурсів. Тому ключові чинники ціноутворення на ринку цінних паперів необхідно досліджувати у контексті основних тенденцій його розвитку (рис. 1).

Рис. 1. Сучасні тенденції в розвитку ринку цінних паперів Джерело: систематизовано автором на основі [12, с. 242-248; 16, с. 15-19]

Серед нових трендів, що вирізняють кінець XX - початок XXI ст., найважливішим є глобалізація. Саме глобалізація зумовила такі різні і, здавалось би, не пов’язані між собою процеси, як створення глобального інформаційного ринку, миттєве перетікання фінансових активів із одних країн в інші, динамічне економічне зростання Китаю та інших азіатських країн, швидке поширення нових технологій, інститутів,

демократичних і напівдемократичних режимів, інтенсивне спілкування мільйонів громадян різних країн, глобальну міграцію і т. д. [4, с. 8].

Для сучасної стадії розвитку світової економіки характерною є активізація процесів глобалізації, передусім фінансової. Процес глобалізації привів до випереджального нарощування потужності суто фінансових потоків і оборотів на світовому валютному ринку. Сучасна економіка у кожній конкретній країні незалежно від масштабів, рівня розвитку і структурних особливостей власне фізичної економіки все більшою мірою зорієнтована на фінансову сферу, яка значною мірою концентрується у фінансовій економіці. Конструкція сучасної економіки нагадує перевернуту піраміду: над вузькою основою «реальної» економіки нависає багаторазово переважаюча її фінансова глобальність [7, с. 57]. Тому в сучасному світі під впливом глобалізації відбувається глобальне розходження між реальною економікою і фінансовою пірамідою, активно нарощуються віртуальні активи і реальні системні ризики.

Одним з головних індикаторів темпів фінансової глобалізації є динаміка фінансових активів та фінансова глибина економіки. Слід зазначити, що до середини 80-х років ХХ ст. обсяг фінансових активів (акції, банківські депозити, боргові цінні папери тощо) зростав однаковими темпами з обсягами ВВП. Однак у 80-х роках швидкість зростання фінансових активів збільшилась у чотири рази, її темпи збільшувались до кризи 2008 р., коли швидкість зростання обсягів фінансових активів та фінансової глибини економіки дещо призупинилась. За даними інституту МеКіпвеу&Сотрапу, у 2008 р. обсяг основних світових фінансових активів у США склав 178 трлн. дол. США проти 48 трлн. дол. США у 1990 р. [18]. При цьому темп зростання фінансових активів постійно перевищує темп зростання світового ВВП, відповідно, відбувається постійне зростання фінансової глибини світової економіки (рис. 2). Графік, представлений, на рис. 2, показує стрімке зростанняфінансової глибини до 2008 р., яке у 2008 р. було зупинене стрімким обвалом ринків акцій. У 2009 р. рівень фінансової глибини знову почав зростати, однак у 2015 р. він все ще не до- сяг свого історичного максимуму, проте тенденція до зростання є вираженою, хоч і помірною.

Рис. 2. Фінансова глибина світової економіки у 1990-2015 рр., %

Джерело: побудовано автором за даними [18; 19]

Варто зауважити, що майже 80% фінансових активів світу припадає на чотири зони: США, Єврозону (без Великобританії), Японію та Китай. Найвищими показниками фінансової глибини характеризується Японія (більше 500%) та США (більше 350%). Такий перерозподіл фінансових активів позначається і на ди- намці розвитку локальних ринків цінних паперів - їм все важче залучати нових інвесторів. Як результат, більша частина інвестиційних ресурсів припадає на розвинені економіки, незважаючи на зростаючу інвестиційну ємність економік країн, що розвиваються.

Глобалізація також створює передумови для модифікації структури відносних цін за рахунок торговельної інтеграції. Інтернаціоналізація, інтеграція спонукають до інновацій, які на ринку цінних паперів проявляються в уніфікації фінансових інструментів. Відносно новим явищем стало посилення дериватизації фінансового ринку. Операції з похідними фінансовими інструментами значно перевищують трансакції з базисними активами. Відсутні географічні і часові межі діяльності світового фінансового ринку. Операції здійснюються цілодобово по мірі зміни часових поясів [6]. Таким чином, сучасних умовах функціонування ринку глоба- лізаційні чинники є визначальними у формуванні цін на фінансові продукти.

Інституалізація відносин на ринку цінних паперів у сучасних умовах передбачає, що населення все більшу частину вільних грошових коштів переводить саме в розвинені форми фінансових інструментів. Інституціоналізм з його похідними неконституційними теоріями є «спадкоємцем» і продовжувачем раціоналізму - домінуючого способу мислення в європейській науці [1, с. 105]. Саме тому на процеси ціноутворення ми вважаємо важливим вплив раціональної (реалістичної) характеристики споживача, яка знаходить своє вираження у двох поведінкових передумовах:«обмеженої раціональності» і «опортуністичної поведінки». Як результат, у глобальному просторі зростає роль боргових фінансових інструментів (рис. 3).

Рис. 3. Частка основних фінансових інструментів на світових фінансових ринках у 2005-2015 рр. у світовому ВВП, %

Джерело: побудовано автором

Як видно з графіків, представлених на рис. 3, зростає популярність боргових фінансових інструментів, які здатні забезпечити стабільну дохідність. Хоча і переважає частка банківських позик, однак темпи зростання частки боргових цінних паперів випереджають темпи зростання частки банківських позик. Частка акцій та інших інструментів капіталу зростає повільно, у 2015 р. вона відновилася на рівні докризового 2007 р.

На розвиток фінансової економіки відчутно впливають процеси, що зумовлюють фінансову експансію, тобто інтенсивне розростання обсягів фондового ринку, боргових зобов’язань та ринків похідних фінансових інструментів, які акумулюють величезні обсяги віртуального капіталу за рахунок високої мобільності та ажіотажної спекулятивної гри з фінансовими активами. У ринково розвинутих економіках платоспроможний попит все більшою мірою задовольняється за рахунок інноваційних фінансових продуктів. Звідси випливають два ключові імперативи. По-перше, діловому бізнесу доводиться часто змінювати фінансові стратегії. По-друге, унаслідок цього відчутно зростають системні ризики, що зумовлює потребу з боку держави активніше застосовувати інституціо- нальні і регулятивні важелі [7, с. 352].

Отже, усі перераховані фактори є об’єктивно існуючими на сучасному етапі і здійснюють вплив на формування ціни на ринку цінних паперів. Але поряд з ними існують суб’єктивні фактори, які здійснюють вплив саме на відчу- ваєму цінність фінансового товару, на готовність інвестора вкладати кошти та ін. У даному випадку виникає необхідність вести мову про механізми поведінки споживачів, насамперед психологічне сприйняття ціни і дохідності, від чого залежить еластичність попиту. Загалом, описана в мікроекономіці залежність попиту від ціни Б = 1 (Р) показує вплив ціни на інтенсивність попиту. Еластичність попиту по ціні виступає в якості показника ступеня цієї залежності. Залишається лише визначити «рушійну силу» поведінкової мотивації споживача, тобто ключові фактори.

На думку Дж. Енджела, Р. Блекуела та П. Мініарда [2], ключові фактори, які здійснюють вплив на поведінку споживачів, можливо об’єднати в чотири категорії: мотиваційні, когнітивні, особисті і ситуаційні, що відповідає загальним підходам до вивчення поведінки споживачів. Поєднання цих факторів спроможне здійснювати найрізноманітніші ефекти [3]. Особливо часто наводиться класичний перелік «ефектів», запозичений із ранніх видань книги Т. Негла і Р. Хогана «Стратегія і тактика ціноутворення». За однією із версій [20], до переліку факторів, які впливають на еластичність попиту по ціні, включені наступні: «ефект референтної ціни», «ефект складності порівнянь», «ефект витрат переключення», «ефект «ціна - якість», «ефект витрат», «ефект кінцевої вигоди», «ефект узагальнення витрат», «ефект справедливої ціни», «рамковий ефект».

Допрацювавши погляди зарубіжних авторів, російський вчений І.В. Гладких [3, с. 156] розширив перелік «ефектів» таким чином: «ефект терміновості покупки», «ефект недооцінення вигоди», «ефект звички споживання», «ефект дотримання процедур», «ефект цінової лінії». У результаті автор дійшов висновку, що такий перелік можливо продовжувати, але слід зважувати на те, що деякі із названих ефектів діють лише при визначених умовах і можуть бути значимі лише для конкретного бізнесу. На нашу думку, для потреб ціноутворення на ринку цінних паперів методологічно більш правильно не орієнтуватися на деякий «набір зазначених ефектів», а проводити аналіз та маркетингові дослідження процесу створення цінності та її сприйняття споживачем цінних паперів, забезпечивши індивідуальний підхід до конкретної ціни. Так, наприклад, при біржовому ціноутворенні дія «ефекту дотримання процедур» можебути визначальною, оскільки для біржового ціноутворення характерними є перелік процедур ціноутворення. Для споживачів ринку цінних паперів дотримання процедур у біржовому ціноутворенні є індикатором справедливої ціни, яка менше чутлива до коливань. Окрім того, дотримання процедур може сприйматися як необхідна умова формування тієї ціни, яка відображає сучасний стан ринку і справедливу організацію обміну.

На сучасному етапі розвитку економіки світова економічна криза загострила проблеми національних економік, посилила соціальні протиріччя і сприяла поглибленню диференціації добробуту економічних агентів, а отже, їх інвестиційного потенціалу. Адже рівень добробуту населення завжди був і є визначальним фактором ціноутворення на ринку цінних паперів. Навіть історія створення ринку цінних паперів пов’язана саме із фактом досягнення відповідного рівня життя населення. Так, в Європі історично формування ринку цінних паперів відносять до початку XX ст., до так званих років економічного зростання, коли формувався середній клас, який почав вкладати свої заощадження у цінні папери.

Набувши у 1991 р. статусу незалежної держави, Україна, маючи спадщину соціалістичного укладу, розпочала побудову власного ринку цінних паперів. За усталеною думкою Б.М. Чес- кідова [15], український фондовий ринок ще й нині відноситься до моделі з недостатньо розвиненим капіталом, який функціонує в умовах транзитивної економіки, що, по суті, й визначає деякі особливості формування попиту на вітчизняному ринку цінних паперів.

Сучасні макроекономічні передумови формують й інші фактори впливу на ціни ринку цінних паперів. Узагальнюючи викладене вище, фундаментальні фактори, які впливають на ціни на ринку цінних паперів, представимо на рис. 4.

Рис. 4. Система факторів впливу на ціноутворення ринку цінних паперів Джерело: побудовано автором за даними [10; 14]

На ціноутворення на ринку цінних паперів здійснюють також вплив традиційні (ринкові) фактори (рівень попиту і пропозиції, конкуренція, витрати) і специфічні (тип, вид, різновид, термін обертання, інвестиційні якості цінних паперів; рейтинг і ділова репутація, галузева належність і територіальне місцезнаходження емітента; інвестиційний клімат і інвестиційне наповнення сегменту ринку; вид фондових операцій; місце і час ціноутворення) [17, с. 310-311].