Статья: Реальные опционы в банковской сфере: их использование и управление ими

1

· …

· 3

· 4

· 5

· 6

· 7

· 8

· 9

· 10

· 11

· …

· 17

Логично, что акционеры банка не получают дохода от инвестиции в том случае, если V = G(t+1,s) - FV- I(t+1) > 0, => V=G (t+1,s) > FV + I(t+1).

Если V = G(t+1,s) < FV + I(t+1) и инвестиция сделана в момент времени t+1, то она превосходит рыночную стоимость собственных активов. Иными словами акционеры заинтересованы в том, чтобы чистая приведенная стоимость от исполнения опциона была положительной.

Другими словами, возможность роста, которая может быть достижима фирмой достигает максимального уровня и делает акционеров богаче в том случае, если в структуре капитала нет долга. В этом случае фирма не переплачивает банку за риск и не требуется положительного NPV в каждый момент времени. Как замечает Майерс данная проблема носит понятие «недоинвестированности».

Для банка же - отсутствие долга зачастую негативно, что сдерживает его возможности по кредитованию. Выпуская долговые обязательства, тем самым банк финансирует «недофинансированные» области.

Предполагая, что фирма не хочет выдавать долг и сильно чувствительна к изменению рыночных ставок. Если мы предположим, для простоты, что чувствительность полностью управляется движениям процентных ставок, то в этом случае банк работает только на собственные средства и чувствителен к займам. Когда процентные ставки повышаются, банк получает дополнительный доход, при размещении средств, в ином случае при излишнем объеме заемных, банк наоборот теряет на процентных расходах.

Теперь предположим, что банк имеет как собственные средства, так и заемные и инвестиционные решения принимаются собственниками. Недоинвестированность теперь становится проблемой. Увеличение процентных ставок уменьшает эффективность операционных расходов, что влечет к уменьшению стоимости фирмы. Уменьшение стоимости фирмы можно рассматривать, как колл опцион «не в деньгах» и чем больше снижение стоимости, тем больше увеличивается стоимость опциона. Об этом было написано ранее, чем выше FV, тем большая проблема недоинвестирования. Например, если уменьшается V (t), как следствие сокращение процентных ставок, увеличивается сравнительная важность долга в структуре капитала, что дает владельцам I (t+1) +FV большую возможность роста.

Стратегический реальный опцион

Категория реальных опционов в банковской сфере включает те опционы, в которых менеджерские способности принятия решений направлены на увеличение стоимости банка. В данном случае все типы реальных опционов суммируются. Довольно много встроенных опционов существует в банках независимо от того знает банк об их существовании или нет. Идентификация реальных опционов играет ключевую роль в корпоративном и стратегическом планировании, капитальном бюджетировании и в оптимизации прибыли. Игнорирование реальных опционов, как инструмент капитального инвестирования, все равно, что оставлять деньги на столе.

Ожидание для инвестирования одно из основных преимуществ, для реального опциона, где нужно вкладывать в капиталоемкие проекты, такие как открытие новых отделений, установку банкоматов. Причина, по которой опцион является столь эффективным средством управления, заключается в том, что в чистом виде стоимость опциона зависит от колебаний процентной ставки, а не от колебания рыночной цены объекта. В действительности с помощью опциона можно управлять моментом для инвестирования, несмотря на то, практически всегда можно оценить полный cash flow проекта.

Традиционное капитальное инвестирование говорит нам делать проект даже в том случае, если NPV положительный и не делать, в обратном случае. Ингерсол и Росс Interest Rate Options in Multi-Factor Cox-Ingersoll-Ross Models of the Term Structure ISSN 0893-9454J. Ingersoll and S. Ross, "Waiting to Invest: Investment and Uncertainty," Journal of Business Vo. 65. No. 1 (January 1992). предлагают необыкновенно простой пример, почему данного критерия не достаточно. Предположим, что годовая безрисковая ставка равняется 10% и потребность в капитале, которую необходимо сделать равняется 100 долларам. Через год вернется 112 долларов. Согласно критерию NPV мы принимаем проект

NPV = $112/1.10 - $100 = $1.82

Предположим, что кривая доходности перевернута и годовая ставка равняется 7%. Тем самым мы можем не инвестировать в проект сейчас, а сделать это через год, NPV для проекта сегодня в который будет инвестировано завтра равняется:

NPV = $112/1.07 -$100/1.10 = $4.25

Если процентные ставки будут колебаться, данного факта достаточно, чтобы дать оценку ожидающему инвестиционному опциону. Предположим, что кривая доходности ровная и находится на уровне 10% и Вы предполагаете принять проект, который принесет 109 долларов через 1 год. Базируясь на модели NPV от него следует отказаться из-за отрицательного NPV.

NPV = $109/1.10 - $100 = -$0.91

Предположим, что есть некоторая вероятность, пусть и небольшая, что годовая ставка упадет до 9% при некоторых обстоятельствах в будущем, вопреки ожиданиям. Поскольку проект будет реализовываться в будущем, он не будем иметь смысла сегодня, несмотря на любые расчеты NPV сегодня. Это означает, что ценность инвестиции имеется уже сегодня.

Похожая ситуация, если кривая доходности ровная и находится на уровне 7%, но процентная ставка колеблется. Если NPV проекта сегодня позитивная, и имеется отклонение ставок от среднего, то это означает что мы не должны принимать проект сегодня. Если ставки пойдут вниз, то имеет смысл отложить проект.

Отсроченный опцион, специальный инструмент, позволяющий инвестировать в будущем. При этом предполагается, что изменяемая - только процентная ставка или ставка дисконта, используемая для расчета NPV. Когда входящие и исходящие цены не определены и/или рынок, кредиты и другие факторы риска могут повлиять на структуру cash flow, изменчивость цены опциона оказываются как раз кстати.

Ряд переменных могут повлиять на стоимость опциона (ожиданий к инвестированию) даже в случае, когда cash flow нестабильный и имеет большую волатильность:

- Суммарная текущая стоимость ожидаемого cash flow проекта. Чем больше совокупный PV ожидаемого денежного потока, тем более ценен опцион.

- Инвестиционные затраты на проект. Чем меньше затраты на проект, тем более цене опцион.

- Время до исполнения опциона. Чем больше времени есть для принятия решения, тем более ценен опцион.

- Неопределенность стоимости проекта. Чем больше диапазон колебаний стоимости проекта, тем больше вероятности того, что проект будет ценен, тем самым увеличивает стоимость и опцион.

- Безрисковая ставка. Чем более высокая ставка, тем более ценен опцион.

В книге «The risk management process», автора Christopher L. Culp The Risk Management Process: Business Strategy And Tactics, Christopher L. Culp, приведена следующая таблица увязывающая колл опционы на акцию и реальный опцион на ожидание инвестиций.

Таблица 1

Опцион на сворачивание бизнеса. Опцион на продажу текущих активов - это опцион на продажу всего производства и всех текущих активов по рыночной стоимости. Решение о продаже может быть принято в любое время, только если компания их не перекупает обратно с рынка.

Опционы на продажу обычно популярны в финансовых секторах. Когда даже маленькое снижение потребности может привести к ликвидации инвестиционной идеи. Незначительное изменение кредитного риска или процентных ставок может привести к тому, что банк захочет продать часть своего кредитного портфеля.

Поскольку цена опциона на продажу часто зависит от цены активов при альтернативном использовании, страйк для подобного опциона, в основном, и есть тот самый актив. Лучше чем выражать как опцион пут, опцион на ликвидацию деятельности можно представить, как комбинацию актива с текущим использованием и опцион на право поменять актив для альтернативного использования. Две позиции вместе составляют опцион максимизации двух активов.

Оставление деятельности может быть достижимо искусственно, по средствам использования деривативов. Банк может продать свой кредитный портфель, секъютеризировать часть кредитного портфеля или использовать кредитный дериватив, такой как CDS (своп на кредитный дефолт).

Опцион отсрочки инвестирования объединяет опцион на отсрочку и опцион на отмену. Опцион отсрочки инвестирования капитальных расходов реализует поэтапный процесс, наряду с опционом на отмену, например в том случае, если NPV по проекту окажется хуже ожиданий. Допущение о том, что информация влияет на проект видно сразу и как при этом меняется инвестиционная привлекательность. Каждый этап инвестирования может быть рассмотрен, как составной опцион по проекту с последующим приостановлением работы проекта в любое время.

Экспансия банка в электронный банкинг и электронную коммерцию может лучше быть структурирована банком для максимизации опциона отсрочки инвестирования. Если банк вступает на рынок электронного обслуживания и не имеет периодических опционов на отмену инвестиций, то банк может нести неоправданно высокие инвестиционные расходы на необоснованный период времени. Если банк может, каким либо образом, создать опцион на отсрочку - это может снять ряд проблем в будущем.

Опцион на отсрочку инвестиций более ценен, когда активы приобретаются поэтапно и в любой момент могут быть перепроданы (как в случае обыкновенного опциона на отмену). Итак, возвращаясь к опциону по электронной коммерции, стоит сказать, что если потребность внезапно упадет, то система может иметь альтернативное использование, продать которую можно, как начатый венчурный проект. Прекращая инвестирование в проект в середине пути, может быть оправдано, если инвестиции были сделаны не очень удачно. Любая ситуация, где потребность может упасть, должно подкрепляться наличием опциона. Предполагая, что опцион это другая перспектива, структурирование инвестиционных решений на разных уровнях крайне необходимо для банков, что дает им большую возможность для маневра при управлении проектами.

Опцион по изменению продуктовой линейки. Иногда, для отказа от активов или текущих инвестиций дольно сложно, даже если очевидно снижение потребности, в этом случае целесообразно также преобразования проводить поэтапно. И наоборот, если потребность на продукт увеличивается, то банк может хотеть осуществить дополнительные инвестиции для того, чтобы расширить свои возможности.

Например, страховые продукты, предлагаемые вместе с банковскими продуктами, усилят как конкурентное преимущество продукта, так и минимизируют риски, которые ложатся на банк, в случае кредитования. Для предоставления кросс-продуктов совершенно не нужно осуществлять дополнительные расходы. С другой стороны, есть ряд проблем, связанных с бэк-офисом и обслуживанием подобного рода операций, что увеличивает расходную часть.

Опцион по переключению. Опцион по переключению может относиться либо к переключению входящих или исходящих бизнес-процессов. Обычно все эти процессы довольно гибкие и ими можно свободно управлять. Например, это касается фондирования, кредитного анализа. Опцион по переключению может быть реализован в случае закрытия лимитов кредитования по тому или иному продукту или клиенту.

Опцион на интерактивный рост. Опцион на интерактивный рост существует, когда инвестиции в один проект открывают возможности по инвестированию или извлечению доходов из другого. К таким случаям относят слияния и поглощения. Например, транзакции с встроенными опционами могут обеспечить банку дополнительные возможности на том или ином рынке. Когда происходит объединение розничного и корпоративного банка, то в этом случае автоматически расширяется объем рынка, как для одного подразделения, так и для другого. Слияния и поглощения во многом похожи на описанный ранее опцион по покупке текущих активов.

Как эксплуатировать и управлять реальными опционами

Когда банковский менеджер идентифицировал воздействия на бизнес от реальных опционов, вопрос остается, как учитывать и управлять ими для принятия бизнес-решений. В действительности несколько областей, где банк хотел бы принимать во внимание возможности реальных опционов. Во-первых, это риск менеджмент, управление рисками банка. Риск контроль, используемый банком для его управления, обычно базируется на чистой стоимости банка: рыночной стоимости, кредитном портфеле, ликвидности, операционных рисках. В этом случае реальные опционы должны быть заключены в инструментарий по управлению рисками. Они должны оцениваться достоверно и с помощью измеряемых моделей и включать набор всевозможных параметров.

Другая часть, где банк должен систематически определять реальный опцион и его возможности - это область финансов: бюджетирование, казначейство. Не обращая внимания на капитальные расходы, реальные опционы должны систематически рассматриваться управляющим при оценке инвестиционных возможностей. Простой арифметический пример, который описывают Ингерсол и Росс, ранее приводился для описания ожидающего опциона на инвестирование, показывает, что недостаточная внимательность к реальным опциона может дать ошибочный NPV проекта и привести к неверным инвестиционным решениям.

Финальная часть для чего банку нужен реальный опцион - это необходимость в стратегическом планировании функций. В этом контексте, более важно, что банк идентифицирует реальные опционы как свои или выписывает их. Идентификация сама по себе может привести банк к тому, что будут приниматься различные решения, чем, если бы никаких решений не принималось.