4.3 Анализ эмпирических результатов
Результаты исследования детерминант инвестиционной активности компаний в данной работе свидетельствуют о том, что на величину капитальных инвестиций оказывают влияние различные факторы, в частности финансовые показатели компании. Значимыми факторами для обобщенной модели оказались величина совокупных активов, капиталоемкость, чистая прибыль прошлого периода и рентабельность инвестиций. В общем случае, а также при рассмотрении модели на подвыборках (по отраслям), не было выявлено влияния нефинансовых показателей, за исключением отрасли обеспечения электроэнергией.
Большинство гипотез были опровергнуты, либо по причине незначимости коэффициентов, либо оценка имела знак отличный от предполагаемого. Например, предположение о том, что финансовый рычаг оказывает отрицательное влияние на инвестиционную активность, не было подтверждено ни для одной из оцененных моделей. Также не была подтверждена ни в одном случае гипотеза о влиянии типа собственника компании. Для обобщенной модели и модели для отрасли пищевой промышленности было выявлено отрицательное влияние коэффициента рентабельности инвестиций, что имеет расхождение с теорией. Наибольшую верификацию получила гипотеза о положительном влиянии величины чистой прибыли прошлого периода на инвестиционную активность. Гипотеза была подтверждена для всех случаев за исключением отрасли обрабатывающей промышленности.
Эмпирические результаты работы не противоречат выводам предыдущих отечественных и зарубежных работ. В достаточно большом количестве исследований аналогично было подтверждено положительное чистой прибыли прошлого периода на инвестиционную активность (Черкасова, Теплова, 2011). Более ранние публикации находили подтверждение положительному воздействию чистой прибыли и денежного потока (t-1) периодов на инвестиционную активность компаний. Во время исследования существующих эмпирических работ наличие дамми-переменных в моделях инвестиционной активности встречалось крайне редко. Можно предположить, что причина состоит в использовании иных методов регрессионного анализа. В данной работе использование фиктивных переменных обусловлено отсутствием иных регрессоров, которые могли бы объяснить изменения инвестиционного климата некоторой организации.
Данные, которые использовались в данной работе, не позволили подтвердить влияние структуры собственности на инвестиционную активность компании. Влияние данного показателя было значимым в значительном количестве предыдущих работ (Теплова, Крылова, 2007, Сафиуллин, Анкудинов, Лебедев, 2013). Исследование влияния структуры собственности требует более глубокого анализа и более детальной проработки этой обширной темы в силу того, что существует большое количество типов распределения собственности. В текущей работе зависимая переменная «ownership» отражала факт частичного или полного участия государства в принятии важных управленческих решений компании. Кроме того, крайне важно учитывать проводятся ли на государственном и муниципальном уровне различные программы, стимулирующие рост инвестиционной активности компаний. В России среди таких проектов можно выделить Программу Поддержки Инвестиционных проектов, которая была введена в 2014 году на государственном уровне и базировалась на использовании особых форм финансирования. Программа была направлена на стимулирование экономического роста промышленного производства (Региональная экономика и управление: электронный научный журнал). Если рассматривать проекты более локального уровня, то возникает целесообразность исследования влияния муниципальных программ на инвестиционную активность регионов. Регрессионный анализ в таком случае будет модифицирован в анализ моделей для регионов, а не отраслей как в данном исследовании.
Анализируя эмпирические результаты данного исследования и сравнивая их с более ранней литературой соответствующей тематики, нельзя не обратить внимание на уже существующие эмпирические исследования зарубежных авторов. Результаты обобщенной модели позволили верифицировать и опровергнуть некоторые гипотезы, что соответствует утверждениям как российских, так и зарубежных авторов. Необходимо также обратить внимание на то, что несмотря на обозначенную актуальность внутренних факторов, нельзя недооценивать и макроэкономические факторы инвестиционной активности - инвестиционный климат в стране, политическая ситуация, экономические и социальные факторы и тд. По данным Росстата главные причины падения уровня капитальных инвестиций российских компаний, (не учитывая финансовых показателей самих компаний) - это инвестиционные риски, неопределенность экономической ситуации в стране, высокий процент кредита (Федеральная служба государственной статистики). Можно предположить, что зависимость инвестиционной активности от различных макроэкономических факторов не одинакова для российских и иностранных компаний, в силу того различий в экономических, политических, социальных и технологических показателей разных стран. Например, значительное препятствие для активной инвестиционной деятельности в России - высокие процентные ставки. В то время как компании западных стран отличаются наиболее благоприятными возможностями займов, что впоследствии отражается на их более выгодной конкурентной позиции перед российскими компаниями (Региональная экономика и управление: электронный научный журнал).
Полученные в процессе исследования оценки являются значимыми и достоверными, однако результаты исследования имеют ряд ограничений. Главное ограничение полученной модели - эндогенность. В полученной модели инвестиционной активности включены далеко не все факторы, которые в реальной жизни оказывают влияние на уровень капитальных инвестиций. В регрессионную модель не были включены макроэкономические факторы. Несмотря на тот факт, что компании функционируют в рамках одной страны, возникает вероятность того, что влияние макроэкономических факторов на разные компании будет отличаться. В качестве макроэкономических факторов в различных эмпирических исследованиях используют показатели инфляции, налоговых сборов, волатильность акций, каждый из которых характеризует общие факторы неопределенности (Теплова, Крылова, 2007). Неопределенность, вызванная спецификой отрасли, может быть следствием ценовых шоков, шоков спроса. Однако данные не представлялось возможным учесть в обобщенной модели. Кроме того, в рассмотренную модель не была включена неопределенность на уровне компании. Индикаторами неопределённости обычно выступают различные виды доходности акций (Теплова, Крылова, 2007). С целью учесть неопределенность для каждой отрасли была построена отдельная регрессия. Именно анализ отдельно каждой отрасли является основным отличием данной работы от более ранних исследований.
В настоящей работе не был изучен показатель доступности заемного капитала. В настоящее время компании сильно зависимы от кредитных средств, и даже в случае если свободные денежные средства не могут быть потрачены на инвестиции в основной капитал, то может быть множество других направлений, которые финансируются за счет заемных средств. Таким образом, в модели не учтены некоторые показатели финансовой стабильности.
Еще одно важное ограничение - это ограниченность выборки, небольшое количество наблюдений и несбалансированная панель данных. В дополнение к этому, факт того, что результаты отдельных регрессий по отраслям, не являются однозначными, вероятно существуют более эффективные методы оценки, нежели оценка модели панельных данных со случайными эффектами. Таким образом, будущее более детальное исследование факторов инвестиционной активности российских компаний требует включения макроэкономических и отраслевых детерминант уровня инвестиций в основной капитал.
В соответствии с рассмотренными ранее ограничениями результатов, при продолжении исследования важно обратить внимание на выборку данных для оценки регрессионных моделей, а также рассмотреть другие возможные методы оценки факторов инвестиционной активности, с помощью которых могли бы быть получены более значимые и достоверные результаты.
Заключение
Инвестиционная активность в значительной степени определяет будущее развитие и экономический рост компании. Расширение производства, модернизации оборудования, качественное и количественное улучшение ассортимента товаров и услуг, рост объёма продаж, увеличение эффективности деятельности компании и достижение многих других целей напрямую зависит от инвестиционной активности.
Одно из основных для российских предприятий направлений инвестирования - инвестиции в основные средства. По данным Росстата 64% российских промышленных предприятий вкладывают средства в модернизацию производства, 19% в расширение производства. Однако ситуация в стране оценивается как неблагоприятная для инвестирования -капитальные инвестиции непрерывно снижаются с 2013 года (Федеральная служба государственной статистики). Исследование детерминант инвестиционной активности компаний крайне важно, так как инвестиционная деятельность в значительной степени обуславливает как будущее компании на микроуровне, так и экономический рост и как следствие, будущее страны в целом. Кроме того, в последние годы эмпирические исследования, направленные на изучение факторов инвестиционной активности компаний, представлены мало, в частности мало работ отечественных авторов.
Данная работа было посвящена изучению детерминант инвестиционной активности российских компаний в частности инвестирования в основной капитал. В процессе работы была проанализированы публикации отечественных и зарубежных авторов, рассмотрены различные подходы, к оценке инвестиционной активности компаний. Более ранние исследования позволили классифицировать факторы на фундаментальные и нефундаментальные, внешние и внутренние факторы инвестиционного поведения компаний. На основании изученной литературы были сформулированы следующие гипотезы:
Н1: Увеличение чистой прибыли в предыдущем периоде способствует увеличению инвестиционной активности компании.
Н2: Существует положительная взаимосвязь между показателями рентабельности в предыдущем периоде и инвестиционной активностью компании.
Н3: Финансовый рычаг предыдущего периода отрицательно влияет на объемы капитальных затрат компании.
Н4: Компании, собственником которых является государство, имеют более высокие объемы инвестиций в основной капитал.
На основе данных российских компаний построены эконометрические модели инвестиционной активности компаний с целью подтверждения или опровержения сформулированных гипотез. В работе использовались данные из системы "СПАРК" за период с 2013 по 2017 года, была построена обобщенная модель и модели для каждой отрасли.
Результаты регрессионного анализа позволили подтвердить только гипотезу о положительном влиянии величины чистой прибыль прошлого периода на инвестиционную активность компании. Этот факт также подтверждают сведения Росстата о том, что большая часть инвестиций в основной капитал российских компаний финансируется за счет собственных средств.
Оценка факторов инвестиционной активности компании в настоящем исследовании подтвердило существующие теоретические предположения о том, что при принятии инвестиционных решений компания зависит от собственных финансовых возможностей, уровня заемных средств, эффективности собственной деятельности и некоторых нефундаментальных факторов. Оценка инвестиционной активности должна учитывать показатели финансовых результатов деятельности, финансовой устойчивости, специфических характеристик той или иной отрасли.
В работе получены некоторые значимые результаты, но необходимо выделить ряд существенных ограничений и возможных направлений дальнейшего развития исследования.
В первую очередь, нужно отметить проблему эндогенности модели. Это достаточно распространенное ограничение, так как нельзя утверждать о том, что в модель были включены все возможные переменные, объясняющие инвестиционную активность. В данном случае дальнейшее развитие исследования предполагает включение других объясняющих переменных или нахождение инструментальных переменных для эндогенных переменных. Например, в работе не была учтена зависимость компаний от банков, в виде длительности сроков до погашения, а также рыночные и специфические риски, на которые в наиболее поздних исследованиях акцентируют особое внимание.
Во-вторых, проблемой является то, что итоговая выборка состояла из небольшого количества наблюдений, ввиду отсутствия некоторых необходимых данных для всех компаний в первоначальной выборке. Существенным отрицательным фактом также является несбалансированность панели данных. Дальнейшее исследование инвестиционной активности компаний может быть основано на других методах оценки влияния переменных, которые могли бы дать более качественные результаты.
Изучение факторов инвестиционной активности российских компаний является чрезвычайно актуальным в связи с существующей тенденцией снижения инвестиций в основной капитал. Однако дальнейшее рассмотрение данной проблемы и построение эмпирических моделей требует дополнительного исследования макроэкономических факторов и устранения ограничений при регрессионном анализе.
Список литературы
1. Гришина И.В., Шахназаров А.Г., Ройзман И.И.. Комплексная оценка инвестиционной привлекательности и инвестиционной активности российских регионов: методика определения и анализ взаимосвязей // Инвестиции в России. 2001. №4. С. 5-16.
2. Ивашковская И.В., Солнцева М.С. Детерминанты стратегических решений о финансировании крупных компаний на развивающихся рынках капитала: пример России, Бразилии и Китая // Российский журнал менеджмента. 2009. Том 7. № 1. С. 25-42.
3. Инвестиционная активность российских промышленных предприятий в 2016 году. М.: НИУ ВШЭ, 2017. 12 с.
4. Инвестиционная деятельность в России: условия, факторы, тенденции - 2016 г. Федеральная служба государственной статистики.
5. Индекс Герфиндаля. Экономический портал.
6. Паштова Л.Г. Формирование многоуровневой инвестиционной политики как фактор обеспечения экономической безопасности : дис. д-ра экон.наук. М.:РГБ, 2001. 351 с.
7. Проектное финансирование в России и за рубежом. // Региональная экономика и управление: электронный научный журнал. 2016.
8. Ратникова, Т.А. Введение в эконометрический анализ панельных данных // Экономический журнал ВШЭ. 2006. №2. С. 267-316.
9. Салимов Л. Н. Сущность инвестиционной активности и ее значение в управлении региональной экономикой // Вестник Челябинского государственного университета. 2009. № 9. С. 83-88.
10. Сафиуллин М. Р., Анкудинов А. Б. , Лебедев О. В. Исследование мотивов и факторов инвестиционной активности предприятий (на примере компаний Приволжского федерального округа) // Проблемы прогнозирования. 2013. №4.
11. Теплова О.Ю., Панкова Е.В. Эмпирическое исследование влияния финансовых ограничений, определяемых размером компании, на инвестиционное поведение на российском рынке // Управление корпоративными финансами. 2007. № 4. С. 212-226.