Дипломная работа: Конструирование и оценка эффективности структурных финансовых инструментов

Как упоминалось ранее в главе 2, основными параметрами для моделирования цены актива являются требуемая доходность и подразумеваемая волатильность, используемые в уравнении (4).

Требуемая доходность была рассчитана исходя из модели CAMP (уравнение 3). Условно базовые активы можно разделить на несколько группы - это европейские, американские компании и одна китайская компания. Для всех групп параметры расчета требуемой доходности отличались с точки зрения доходности индекса и безрисковой доходности. Для американских компаний при расчете требуемой доходности использовалась доходность индекса S&P 500 в качестве рыночной и доходность казначейских облигаций США в качестве безрисковой. Для европейских компаний в качестве рыночной доходности использовалась доходность индекса EURONEXT 100, а в качестве безрисковой доходность по казначейским облигациям Европейского Центрального Банка (ЕЦБ). Аналогично для компании Alibaba использовалась доходность S&P China 500 и доходность по государственным облигациям Китая, деноминированным в долларах.

Стоит отметить, что доходность облигаций ЕЦБ на годовом горизонте является отрицательной, поэтому безрисковая ставка доходности для европейский компаний принималась за ноль. Бета в рамках модели CAMP оценивалась на индивидуальной основе для каждой компании.

Далее, используя входные параметры для каждого базового актива, было произведено по 10 000 симуляций изменения цены актива на горизонте существования продукта. Таким образом, было получено множество различных путей изменения цен акций компаний, лежащих в основе СФИ. Это позволило оценить выплаты по каждому СФИ на дату их погашения. Среди 10 000 возможных сценариев выплат по СФИ на дату погашения было оценено среднее значение для всех сценариев в рамках одного продукта.

После этого, используя ставку дисконтирования из уравнения (7), средняя выплата в рамках продукта на дату его погашения была дисконтирована ко времени первичного выпуска продукта.

Рисунок 19. Симуляция цены акции General Electric.

Рисунок 20. Симуляция цены акции Alibaba.

Рисунок 21. Симуляция цены акции Biogen.

Результаты оценки стоимости СФИ представлены в таблицах 5 и 6. Как можно видеть в таблицах все инструменты, оцениваемые в рамках данного исследования, оказались переоценены относительно цены покупки. Процент, соответствующий переоценке в таблице, отражает на сколько цена покупки инструмента отличается от справедливой стоимости СФИ, оценённой с помощью модели. Таким образом, для всех инструментов в выборке справедливая стоимость СФИ на дату выпуска была меньше фактической стоимости инструмента. Как можно заметить для всех трех продуктов оценка стоимости меньше чем цена покупки СФИ.

Таблица 5. Результаты оценки дисконтированных сертификатов.

структурный финансовый инструмент инвестор

Для СФИ, базовым активом которого является акции компании AXA, наблюдается самый высокий процент переоценки (6.05%). Данный факт может быть вызван тем, что на финансовом рынке существуют положительные ожидания по поводу роста курсовой стоимости акций этой компании.

Результаты исследования также позволяют сравнить размер переоценки для различных типов продуктов, как дисконтированных, так и бонусных сертификатов. Из таблиц 5 и 6 видно, что средняя переоценка для дисконтированных сертификатов составляет около 3.63%, в то время как средняя переоценка для бонусных сертификатов составляет 4.35%. Таким образом, можно сделать вывод о том, что бонусные сертификаты в среднем переоценены сильнее, чем дисконтированные сертификаты. Такой результат может быть связан с тем, что бонусные сертификаты имеют более сложную структуру и их сложнее захеджировать, а также сконструировать для организаций эмитентов. Это повышает издержи финансовых институтов при выпуске СФИ.

В совокупности результаты исследования показывают, что стоимость покупки выбранных СФИ завышена по сравнению с их справедливой стоимостью. Данный результат обосновывается тем, что инвесторы готовы платить премию при покупке СФИ. Это свидетельствует о том, что инвесторам удобно и выгодно пользоваться СФИ. Они обладают преимуществами, которые отсутствуют у других видов продуктов, предлагаемых на финансовом рынке.

Вывод

В данной работе была разработана методика по оценке стоимости СФИ на основе моделирования цен базового актива продукта. Этот подход позволяет оценить возможные выплаты по СФИ по истечению срока действия продукта и оценить его справедливую стоимость на момент покупки. Данная методика затем была применена для оценки трех дисконтированных сертификатов из класса продуктов увеличения доходности и трех бонусных сертификатов из класса продуктов участия. Результаты применения методологии оценки к выбранным СФИ показали, что продукты переоценены на вторичном рынке. Полученные результаты свидетельствуют о том, что инвесторы готовы платить премию за пользования данным типом продуктов, так как СФИ предоставляют уникальные возможности для инвестора, которые отсутствуют в других продуктах. Кроме того, исследование также позволяет сделать вывод о том, что бонусные сертификаты переоценены сильнее, чем дисконтированные сертификаты. Это позволяет выявить положительную зависимость между сложностью продукта и скрытой комиссией, которую банки закладывают при выпуске СФИ. Это связано с тем, что продукты с более сложной структурой тяжелее создать и захеджировать на рынке, что увеличивает издержи для финансовых институтов на эмиссию таких продуктов.

Список литературы

1. BAULE, R., & TALLAU, C. (2011). The pricing of path-dependent structured financial retail products: The case of bonus certificates. Journal of Derivatives, 18(4), 54-71.

2. Blundell-Wignall, A. (2007). An overview of hedge funds and structured products: Issues in leverage and risk. Financial Market Trends, (92), 35-57.

3. Breuer, W., & Perst, A.Retail banking and behavioral financial engineering: The case of structured products. Journal of Banking & Finance, 31(3), 827.

4. Deng, Geng, PhD,CFA, FRM, Dulaney, Tim,PhD, FRM, Husson, Tim,PhD, FRM, & McCann, Craig,PhD, CFA.Structured certificates of deposit: Introduction and valuation. Financial Services Review, 23(3), 219-237.

5. Deng, G., Husson, T., & McCann, C. (2014). Valuation of structured products. The Journal of Alternative Investments, 16(4), 71-87,6.

6. Grunbichler, A., & Wohlwend, H. (2005). The valuation of structured products: Empirical findings for the swiss market. Financial Markets and Portfolio Management, 19(4), 361-380. doi:http://link.springer.com/journal/volumesAndIssues/11408

7. Harcarikovб, M., & Bбnociovб, A.Analysis of using options to the express certificates formation. Ekonomska Istrazivanja, 28(1), 354-366. doi:http://dx.doi.org/10.1080/1331677X.2015.1043776

8. Pearson, N.What role do retail structured products have in investors' portfolios? Journal of Applied Finance, 21(1), 156.

9. Wallmeier, M., & Diethelm, M. (2009). Market pricing of exotic structured products: The case of multi-asset barrier reverse convertibles in switzerland. Journal of Derivatives, 17(2), 59-72.

10. Wilkens, S., & Rцder, K.Reverse convertibles and discount certificates in the case of constant and stochastic volatilities. Finanzmarkt Und Portfolio Management, 17(1), 76-102. doi:http://dx.doi.org/10.1007/s11408-003-0104-7

11. Bernard, C., and P. Boyle «Structured Investment Products and the Retail Investor.» Working paper, University of Waterloo, 2008.

12. Bergstresser, D. B. “The Retail Market for Structured Notes: Insurance Patterns and Performance, 1995-2008.” Working Papers, 2008.

13. Deng, G., G. Li, and C. McCan. “Structured products in the Aftermath of Lehman Brothers.” SLCG Working paper (2009), available at http://www.slcg.com/.