Материал: Zaem_kredit_faktoring_vklad_i_schet

уступались уже много раз, то приобретателю прав может быть сложно проверить всю цепочку предыдущих сделок уступки, чтобы удостовериться, что контрагент действительно обладает уступаемыми правами. Все это блокирует развитие сколько-нибудь стабильного оборота обычных, не облеченных в форму ценных бумаг денежных требований. Риски дисконтируют стоимость требований и мешают им интенсивно оборачиваться. Это, в свою очередь, препятствует возникновению полноценного рынка капитала, на котором заемщикам можно было бы легко привлечь финансирование, а займодавцы могли бы легко продавать свои требования при возникновении потребности

вденьгах без неоправданных рисков и, соответственно, дисконтов, а следовательно, легче решаться на предоставление займов тем, кто

вних нуждается.

Для снижения таких издержек и рисков обычного оборота денежных требований появилась конструкция ценной бумаги, передача прав по которой может осуществляться путем передачи самой бумаги и (или) осуществления надписи на ней. Если для передачи прав достаточно передачи ценной бумаги, такие ценные бумаги являются бумагами на предъявителя (п. 2 ст. 146 ГК РФ), если при передаче также совершается передаточная надпись или сделка цессии – именными или ордерными (п. 3 и 4 ст. 146 ГК РФ). Оборот денежных требований через отчуждение ценных бумаг защищает последующих приобретателей, если они были добросовестны и иногда при соблюдении ряда иных условий (ст. 147.1, п. 1 ст. 149.3 ГК РФ).

Изначально ценные бумаги, как следует из их названия, могли выпускаться только в документарной форме (§ 2 гл. 7 ГК РФ). При этом владелец бумаги признавался кредитором эмитента, если он предъявил последнему ценную бумагу, которая надлежащим образом подтверждала (легитимировала) его права. В настоящее время многие ценные бумаги выпускаются в бездокументарной форме (§ 3 гл. 7 ГК РФ). Лицо считается владельцем бездокументарной ценной бумаги и кредитором эмитента, если его права зафиксированы в записях, которые ведет специальная организация – регистратор или депозитарий. Эти записи чаще всего совершаются в электронной форме. Учет прав на ценные бумаги регистраторами и депозитариями устраняет издержки на проверку соблюдения формы ценной бумаги и передаточных записей по ней. Повысить доверие к регистраторам и депозитариям призваны государственное лицензирование и надзор за их деятельностью (ст. 7, 8 Закона о рынке ценных бумаг).

Конструкция эмиссионных ценных бумаг позволяет лицу, которое их выпускает (эмитенту), предложить приобрести определенные права

204

сразу большому числу лиц и в обмен получать от них финансирование. Например, если акционерное общество хочет получить заем от тысячи человек на общую сумму 1 млн руб., оно может выдать каждому из них вексель на 1 тыс. руб. Однако потенциальный приобретатель векселей вынужден проверять условия каждого из них, ведь они могут отличаться. Кроме того, эмитент векселей может оказывать предпочтение одним их владельцам перед другими. Так, оказавшись в тяжелой финансовой ситуации, эмитент может выплатить сумму долга из последних денежных средств самому крупному кредитору, а потом объявить себя банкротом. С другой стороны, эмитент, не желающий оказаться в банкротстве, будет вынужден договариваться об отсрочке или изменении условий («реструктуризации») задолженности с каждым отдельным владельцем векселя. Любой из владельцев векселей может не присоединиться к договоренности о реструктуризации и потребовать банкротства эмитента.

Проблема коллективного осуществления прав кредиторов успешно решается и в рамках договорных конструкций, например при заключении договора синдицированного кредита. Однако права из синдицированных кредитов, в отличие от облигаций, не предназначены для массового обращения.

Чтобы решить все приведенные проблемы, эмиссионные ценные бумаги, в частности акции и облигации, размещаются выпусками. Каждый выпуск содержит определенное число ценных бумаг (например, 1 тыс. шт.), каждая из которых имеет одинаковую номинальную стоимость (например, 1 тыс. руб.) и предоставляет ее владельцу одинаковые права (например, право на получение номинальной стоимости и определенного размера процента в установленные сроки). Владельцы облигаций выступают перед эмитентом единым коллективом и могут принимать решения, обязательные для всех членов коллектива, большинством голосов на общем собрании. От имени всех владельцев облигаций может действовать единый представитель владельцев облигаций, указанный в условиях их выпуска.

Наличие большого числа одинаковых ценных бумаг с равными правами делает их взаимозаменяемыми, позволяет торговать ими одновременно многим участникам рынка, что еще больше снижает трансакционные издержки. Максимально быстрое и транспарентное совершение сделок с эмиссионными ценными бумагами и иными стандартизованными активами, например баррелями нефти определенной марки, обеспечивают специальные организации – биржи (см. Федеральный закон от 21 ноября 2011 г. № 325-ФЗ «Об организованных торгах»).

205

Массовость выпуска, доступность для неквалифицированных инвесторов, публичность ценообразования эмиссионных ценных бумаг могут приводить к злоупотреблениям. В связи с этим процедура их эмиссии и публичного обращения в России, как и в большинстве зарубежных правопорядков, находится под государственным надзором (гл. 5 Закона о рынке ценных бумаг).

Природа облигаций как эмиссионных ценных бумаг диктует следующие особенности их правового регулирования.

(а)Форма облигаций. Исторически сложилось, что облигации

вРоссии могут выпускаться как в виде именных ценных бумаг в бездокументарной форме, права на которые учитываются у регистратора, так и в виде ценных бумаг на предъявителя в документарной форме. В этом облигации отличаются, например, от акций, которые могут быть только именными и выпускаться только в бездокументарной форме (ст. 2 и 16 Закона о рынке ценных бумаг). При этом облигации на предъявителя могут предусматривать обязательное централизованное хранение сертификата в депозитарии. На практике почти во всех случаях в настоящее время выпускаются именно облигации с обязательным централизованным хранением (бездокументарные облигации встречаются очень редко). По регуляторным и экономическим причинам учет прав на облигации в депозитарии более удобен, чем учет у регистратора и, тем более, выдача облигаций на руки владельцам.

Указание на то, что облигации с обязательным централизованным хранением являются документарными ценными бумагами на предъявителя, не должно вводить в заблуждение. Технически обязательное централизованное хранение выглядит так: эмитент готовит единый сертификат на весь выпуск облигаций, который обездвиживается, т.е. передается депозитарию на весь срок облигационного займа. Права владельцев на такие облигации фиксируются в записях у депозитария, а к самим этим облигациям применяются все правила о бездокументарных ценных бумагах (ст. 148.1 ГК РФ). Условия бездокументарных эмиссионных ценных бумаг закрепляются в решении о выпуске, которое утверждается эмитентом (п. 1 ст. 149 ГК РФ, ст. 17 Закона о рынке ценных бумаг). Описание прав владельцев документарных облигаций с обязательным централизованным хранением закрепляется в сертификате, однако утверждение решения о выпуске облигаций требуется все равно. На практике большинство условий таких облигаций фиксируется в решении о выпуске, а сертификат облигаций только отсылает к нему, что лишает сертификат всякого смысла.

206

Таким образом, облигации с обязательным централизованным хранением ничем существенно не отличаются от бездокументарных облигаций, помимо возможности централизованного учета в депозитарии.

Отказ от возможности размещать новые документарные облигации на предъявителя, в том числе с обязательным централизованным хранением с 1 января 2020 г., предусмотрен Законом от 27 декабря 2018 г. № 514-ФЗ. Вместо этого указанным Законом вводится возможность централизованного учета бездокументарных облигаций в депозитарии. Иначе говоря, с 1 января 2020 г. облигации будут выпускаться только в бездокументарной форме.

Эти изменения должны устранить сложившуюся сейчас странную ситуацию, когда облигации в основном выпускаются формально в документарной форме, но за счет централизованного хранения в депозитарии оборачиваются de facto в бездокументарном режиме. При этом облигации, выпущенные в документарной форме с централизованным хранением до 1 января 2020 г., продолжат обращаться в такой форме до их погашения.

(б) Учет прав на облигации и порядок перечисления дохода. Для учета прав на облигации их владельцу открывается счет регистратором или депозитарием, с которыми владелец облигаций заключает соответствующий договор (ст. 7, 8 Закона о рынке ценных бумаг). Права непосредственного владельца могут учитываться не регистратором, ведущим реестр облигационеров, или депозитарием, осуществляющим централизованное хранение сертификата или централизованный учет прав на облигации, а другим депозитарием («номинальным держателем»). Номинальный держатель, в свою очередь, должен числиться как владелец облигаций у регистратора, депозитария – централизованного хранителя либо у номинального держателя более высокого уровня. На практике могут выстраиваться целые цепочки номинального держания облигаций.

Регистраторы и депозитарии обеспечивают не только учет прав, но и передачу эмитенту волеизъявлений владельцев облигаций, например требований о досрочном погашении облигаций и голосов на общем собрании облигационеров, распределение между ними доходов и сумм погашения по облигациям (ст. 7.1, 8.9 Закона о рынке ценных бумаг). При этом обязанность эмитента по осуществлению выплаты по облигациям с обязательным централизованным хранением считается исполненной с момента зачисления денежных средств на счет депозитария, осуществляющего их централизованное хранение (п. 2 ст. 7.1 Закона о рынке ценных бумаг). Депозитарий затем обязан обеспечить распределение полученных средств между владельцами облигаций,

207

с которыми у него заключен договор депозитарного учета. Если среди таких владельцев есть номинальные держатели, то они, в свою очередь, должны перечислить денежные средства своим клиентам – владельцам облигаций. Такие же нормы с 1 января 2020 г. вводятся Законом от 27 декабря 2018 г. № 514-ФЗ для облигаций с централизованным учетом прав (ст. 8.7 Закона о рынке ценных бумаг в редакции Закона от 27 декабря 2018 г. № 514-ФЗ).

Депозитарии, очевидно, выполняют посреднические функции при передаче выплат. При этом встает вопрос: кто отвечает за действия таких посредников? Номинальные держатели, по-видимому, рассматриваются законом как посредники, выбранные и привлеченные владельцами облигаций. В связи с этим эмитент не несет ответственность за перечисление номинальными держателями выплат владельцам, точно так же как должник не несет ответственность за зачисление банком кредитора поступившего на его корсчет платежа на собственный счет кредитора (п. 26 Постановления Пленума ВС РФ от 22 ноября 2016 г. № 54). Это следует из общего принципа, в силу которого каждый отвечает за привлеченных им к исполнению или принятию исполнения лиц.

В то же время депозитарий, осуществляющий централизованное хранение (централизованный учет) облигаций, привлечен эмитентом и действует в пользу как эмитента, так и облигационеров. Поэтому эмитент несет субсидиарную ответственность за исполнение таким депозитарием своих обязательств по передаче выплат (п. 3 ст. 7.1 Закона о рынке ценных бумаг, п. 7 ст. 8.9 указанного Закона в редакции Закона от 27 декабря 2018 г. № 514-ФЗ).

(в) Императивный и квазипубличный характер регулирования. Массовость размещения эмиссионных ценных бумаг означает, что их условия определяются в одностороннем порядке эмитентом в утверждаемом им решении о выпуске. В результате договор, заключаемый путем размещения облигаций, соответствует всем чертам договора присоединения (ст. 428 ГК РФ), а инвестор в облигации должен быть защищен от явно обременительных условий, как и сторона, присоединяющаяся к до­говору. См., в частности, Постановление Президиума ВАС РФ от 10 ноября 2009 г. № 10462/09, в котором правила о договоре присоединения были применены к оферте о выкупе облигаций, сделанной эмитентом в соответствии с требованиями решения о выпуске.

Законодательство в области рынка ценных бумаг, как и в других сферах, требующих повышенной защиты потребителей, устанавливает перечень конкретных недопустимых договорных условий. Например, запрещается размещение облигаций до государственной регистрации

208