Статья: Трансформация монетарной политики государств в период глобальной пандемии

Трансформация монетарной политики государств в период глобальной пандемии

М.М. Кудинова

Аннотация

монетарный политика пандемия коронавирус

Цель исследования - оценка масштабов, эффективности и ключевых инструментов монетарной политики развитых и развивающихся стран в период первой волны пандемии COVID-19. Методологической основой исследования стали отчеты центральных банков стран, участвующих в выборке, о проведении ими монетарной политики, а также материалы международных организаций и участников финансового рынка. Автор оценил масштабы финансовой поддержки экономики со стороны центральных банков крупнейших развитых и развивающихся стран в период кризиса, включая размеры и долю количественного смягчения в общем ее объеме. Выделены и охарактеризованы основные группы мер монетарной политики стран в период пандемии COVID-19. Выявлены отличия между денежной политикой развитых и развивающихся стран в период пандемии коронавируса. Показано, что в развитых странах центральные банки оказали более высокие объемы прямой помощи. Определено различие в инструментарии монетарной политики: в развивающихся странах использованы традиционные методы денежно-кредитной политики, а в развитых странах отмечено широкое использование нетрадиционного инструментария, прежде всего -- количественного смягчения. Дана предварительная оценка эффективности денежной политики таких стран, как Китай и Россия. Сделан вывод, что последствиями проводимой в 2020 г. развитыми странами монетарной политики может стать длительная стагнация в данных странах и быстрое восстановление развивающихся рынков за счет притока на них спекулятивного капитала из развитых стран. Представлен прогноз общего вектора монетарной политики стран после завершения пандемии COVID-19 и определяющих его факторов. Беспрецедентные масштабы прямой финансовой поддержки экономик со стороны центральных банков развитых стран в 2020 г., прежде всего благодаря денежной эмиссии, оказали позитивное влияние на экономическую конъюнктуру в данных странах в краткосрочной перспективе, однако долгосрочные последствия подобной политики требуют дальнейших исследований.

Ключевые слова: денежно-кредитная (монетарная) политика; пандемия коронавируса; агрессивное смягчение; нетрадиционные инструменты денежной политики; количественное смягчение

Monetary Policy Transformation of Major central Banks During the cOViD-19 Pandemic

M.M. Kudinova

Abstract

The paper aims to assess the scope, effectiveness and key instruments of monetary policy in advanced and emerging markets during the first wave of the COVID-19 pandemic. The methodological basis of the study was the reports of the central banks of the sample countries and the data of international organizations and financial market participants on monetary policies. The author assesses the scope of financial support for the economy by the central banks of the largest advanced and emerging markets during the crisis, including the size and share of quantitative easing in its total volume. The study identifies and characterizes the main groups of monetary policy measures during the COVID-19 pandemic, and also shows the monetary policy differences of advanced and emerging economies during the pandemic. The paper highlights larger direct financial support from the central banks of advanced countries. The difference in monetary policy instruments is that advanced economies use traditional monetary policy measures while emerging economies widely apply unconventional monetary policy instruments, primarily quantitative easing. The article presents a preliminary assessment of the effectiveness of monetary policy in China and Russia. The author concludes that the consequences of the monetary policy pursued by advanced countries in 2020 may Lead to Long-term stagnation in these countries and the rapid recovery of emerging markets due to the inflow of speculative capital from advanced countries. The study provides a post-pandemic forecast of the general direction of monetary policy and its driving factors. Enormous direct financial support, primarily through quantitative easing, from the central banks of advanced countries in 2020 had a positive impact on the economy in the short run, but the long-term consequences of such policies require further research.

Keywords: monetary policy; COVID-19 pandemic; ultra-accommodative monetary policy; unconventional monetary policy tools; quantitative easing

Введение

Глобальная пандемия коронавируса, ставшая очевидной в марте 2020 г., привела к наиболее сильному со времен Второй мировой войны обострению ситуации в мировой экономике и на мировом финансовом рынке (повсеместному падению цен на акции, увеличению спредов доходностей по облигациям, росту стоимости заимствований, обвалу мировых цен на нефть, девальвации национальных валют по отношению к доллару США и т.п.).

Согласно оценкам Мирового банка, падение ВВП в мире в 2020 г. составило 4,3% (что является самой сильной глобальной рецессией за последние 150 лет, за исключением периодов Великой депрессии и двух мировых войн1), несмотря на беспрецедентный объем государственной помощи мировой экономике. Только за первые два месяца пандемии правительства в мире потратили 10 трлн долл. США для облегчения последствий COVID-19, что в 3 раза превышает объемы государственной поддержки в период глобального финансового кризиса 2008-2009 гг. [1, р. 2].

Общая характеристика монетарной политики развитых и развивающихся стран в период пандемии

Первым оперативным ответом государств на экономические последствия распространения коронавируса стали меры монетарной политики первоначально через крупные вливания ликвидности на финансовые рынки (в большинстве стран с марта 2020 г.). За ними последовали иные меры, которые можно охарактеризовать как чрезвычайные -- по объемам помощи, по широте задействованных инструментов, по оперативности их принятия. Возможно, благодаря этому конъюнктура финансовых рынков начала стабилизироваться уже начиная с апреля 2020 г., и в целом реакция финансовых рынков на COVID-19 оказалась более мягкой в сравнении с масштабами экономических последствий (сокращением производства, увеличением уровня безработицы и т.п.). Так, стандартное отклонение индекса глобальных финансовых условий от среднего с 1995 г. значения в марте 2020 г. увеличилось до 3,8 (с отрицательного уровня, свидетельствующего о благоприятной конъюнктуре на финансовых рынках к началу 2020 г.); при этом в период глобального финансового кризиса 2008-2009 гг. значение индекса доходило до 6,7 Monetary Policy Report. The Bank of England, Monetary Policy Committee; August 2020. P. 22. URL: https://www. bankofengland.co.uk/-/media/boe/files/monetary-policy- report/2020/august/monetary-policy-report-august-2020/ (дата обращения: 17.01.2022)..

Общим вектором денежно-кредитной политики государств в период пандемии стало ее оперативное агрессивное смягчение -- в целях обеспечения устойчивого функционирования валютных и финансовых рынков и бесперебойного кредитования экономик стран. Объемы данного смягчения в мире оцениваются в 11 трлн. долл. США [12,5% (!) мирового ВВП в 2019 г.] только за первые три месяца широкого распространения вируса (середина февраля -- середина мая 2020 г.) [1, p. 6].

Вместе с тем наблюдались значительные отличия между денежно-кредитной политикой развитых и развивающихся стран: как в масштабах финансовой помощи экономике со стороны центральных банков, так и в предпочитаемых инструментах монетарной политики (табл. 1).

Таблица 1. Заявленные объемы прямой финансовой поддержки экономики со стороны центральных банков стран в период первой волны (до осени 2020 г.) коронавируса (в % от объема ВВП данных стран в 2019 г.)

Table 1. Declared direct financial support to economy from central banks during the first wave (up to the 2020 fall) of the COVID-19 pandemic (as % of national GDP in 2019)

Примечание / Note: * - для развивающихся стран отмечен также ожидаемый экономический эффект (высвобождение финансовых ресурсов) от смягчения регулятивных требований к финансовым институтам (снижения резервных требований, требований к капиталу и др.).

Источник/Source: США / USA - Monetary Policy Report Submitted to the USA Congress on June 12, 2020, Pursuant to Section 2B of the Federal Reserve Act; Европейский союз / European Union - The ECB's Monetary Policy Response to the COVID-19 Crisis. The European Parliament's Committee on Economic and Monetary Affairs, Briefing; Updated July 17, 2020; Китай / China - China Monetary Policy Report Q1 2020. The People's Bank of China, Monetary Policy Analysis Group; May 10, 2020. 61 p.; China Monetary Policy Report Q2 2020. The People's Bank of China, Monetary Policy Analysis Group; August 6, 2020. 59 p.; Япония / Japan - Monetary Policy Releases 2020: from January 21, 2020 to September 17, 2020. Bank of Japan. URL: http://www.boj.or.jp/en/ (дата обращения: 17.09.2020) / (accessed on 17.09.2021); Германия / Germany - COVID-19: Crisis Resilience Made in Germany. Deutsche Bank Research; June 10, 2020; Индия / India - COVID-19 Related Measures: Press Releases: from March 3, 2020 to September 7, 2020. Reserve Bank of India. URL: https://www.rbi.org.in/ (дата обращения: 17.09.2020) / (accessed on 17.09.2021); Великобритания / Great Britain - Monetary Policy Report. The Bank of England, Monetary Policy Committee; August 2020. 53 p.; Бразилия / Brazil - Financial Stability Report. Vol. 19, по. 1. Banco Central do Brasil; April 2020. 80 p.; COVID-19 in Brazil: Impacts and Policy Responses. The World Bank; June 2020. 136 p.; Brazil's Policy Responses to COVID-19. Ministerio da Economia; Updated on April 7, 2020. 4 p.; Россия / Russia - Сводные данные о реализации мер по ограничению пандемии коронавирусной инфекции (по состоянию на 11.09.2020 17:04). Банк России; 2020. 61 с. / Measures of the Bank of Russia to Mitigate the Effects of the Coronavirus Pandemic as to 11.09.2020 17:04. The Bank of Russia; 2020. 61 p. (In Russ.). URL: https://www.cbr.ru/info_2020/ (дата обращения: 11.09.2020) / (accessed on 11.09.2021); Основные направления единой государственной денежно-кредитной политики на 2021 год и период 2022 и 2023 годов. Центральный банк Российской Федерации, 2020. 157 с. / Monetary Policy Guidelines for 2021-2023. The Bank of Russia, 2020, 157 p. (In Russ.). URL: https://www.cbr.ru/about_br/publ/ondkp/on_2021_2023/ (дата обращения: 22.01.2021) / (accessed on 22.01.2021); ЮАР / South Africa - Our Response to COVID-19: Statements on the Monetary Policy - 2020. South African Reserve Bank. URL: https://www.resbank.co.za/ (дата обращения: 22.09.2020) / (accessed on 22.09.2021); Economic Relief Measures During COVID-19. Republic of South Africa Government; 2020. 12 p. Все страны / All Countries - Police Responses to COVID-19: Policy Tracker. International Monetary Fund. URL: https://www.imf.org/ (дата обращения: 17.09.2020) / (accessed on 17.09.2021); COVID-19 Market Updates: Monetary Policy. International Capital Market Association. URL: https://icmagroup.org/ (дата обращения: 17.09.2020) / (accessed on 17.09.2021); Annual Economic Report. Bank for International Settlements; June 2020. 118 p.; COVID-19: Key Measures Taken by Governments and Central Banks. BNP Paribas Group Economic Research; June 15, 2020. 38 p. URL: https://economic-research.bnpparibas.com/Views/DisplayPublication. aspx?type=document&IdPdf=38920/ (дата обращения: 22.09.2020) / (accessed on 22.09.2020).

Примечание/Note: Методология расчета. Объем прямой финансовой поддержки экономики со стороны центрального банка страны рассчитан автором путем суммирования объемов финансовых ресурсов, заявленных центральным банком по каждому из задействованных для борьбы с последствиями коронавируса инструменту денежно-кредитной политики, предполагающему выделение финансовых ресурсов участникам финансового рынка, компаниям и домохозяйствам (через количественное смягчение, поддержку ликвидности финансовых институтов, осуществление валютных интервенций, реализацию целевых программ финансовой помощи экономическим субъектам, в том числе через покупку их ценных бумаг, и т.п.). Объемы предоставленных госгарантий и прочих косвенных мер поддержки, высвобождающих финансовые ресурсы у финансовых институтов, в расчет прямой финансовой поддержки не включены.

Период расчета. С начала осуществления центральным банком страны помощи в рамках борьбы с последствиями COVID-19 (для большинства стран - с марта 2020 г., в Китае - с января 2020 г.) до середины сентября 2020 г.

Точность расчетов. Данные таблицы могут содержать погрешности в расчете точных цифр размеров финансовой помощи экономикам со стороны центральных банков в силу недоступности ряда данных по отдельным направлениям проводимой странами денежно-кредитной политики

Данные табл. 1 свидетельствуют о беспрецедентно высоких объемах финансовых вливаний в экономику центральными банками развитых стран и о высокой доли использования ими такого нетрадиционного инструмента монетарной политики, как покупка государственных и корпоративных ценных бумаг [количественное смягчение (Quantitative Easing -- QE)].

Масштабы поддержки развивающимися странами своих финансовых и валютных рынков были намного более скромными и традиционными по инструментарию денежно-кредитной политики -- с большим акцентом на использование косвенных методов регулирования количества денежной массы: высвобождение финансовых ресурсов и увеличение объемов кредитования экономики достигалось через снижение ключевой и иных процентных ставок и ослабление регулятивных требований к финансовым институтам (снижения требований к капиталу, ликвидности, уровню финансового рычага, резервных требований и т.п.).

Вместе с тем в период пандемии наблюдались и универсальные меры поддержки экономики, использовавшиеся центральными банками подавляющего большинства как развитых, так и развивающихся стран. Такими мерами стали снижение ключевой и иных процентных ставок; поддержка ликвидности финансовых институтов (как целевая, так и несвязанная); ослабление регулятивных мер к участникам рынка, способствующее высвобождению у них финансовых ресурсов для кредитования экономики. Многие страны также обеспечили оказание прямой финансовой поддержки пострадавшим от кризиса отраслям/ видам бизнеса.

Наблюдаемые различия между развитыми и развивающимися странами объясняются во многом фазой экономического цикла, на которой находились данные страны к началу пандемии, и проводимой в них денежно-кредитной политикой. Развитые страны после глобального финансового кризиса 2008-2009 гг. испытывали проблемы с ростом их экономик и продолжали осуществление стимулирующей денежно-кредитной политики, подойдя к 2020 г. с замедляющимися темпами роста ВВП, низкой или снижающейся инфляцией и очень низкими процентными ставками. В данных условиях потенциал для дальнейшего смягчения денежно-кредитной политики с использованием ее традиционного арсенала оказался этим странам фактически недоступен.

Развивающиеся страны в условиях замедления роста мировой экономики также осуществляли смягчение денежно-кредитной политики, но в данных странах уровень процентных ставок и инфляции оставался на достаточно высоком уровне, и потенциал традиционных методов смягчения монетарной политики оставался не полностью растраченным.

Характеристика основных инструментов монетарной политики стран в период пандемии

Рассмотрим подробнее основные группы мер денежно-кредитной политики стран в период пандемии COVID-19.

Значительное снижение центральными банками стран процентных ставок:

Ключевой процентной ставки развитыми странами [в США и Великобритании ключевая ставка центрального банка в марте 2020 г. снижена практически до нуля; в Европейском союзе (ЕС) ключевые краткосрочные процентные ставки оставлены без изменения только в силу их близости к нулю или уходу в отрицательную область на начало кризиса; в Японии ставка составляет -0,1%] и многими развивающимися странами, например Индией, Бразилией (уровень ключевой ставки Selic был снижен до исторически минимального уровня в 2%), ЮАР (ключевая ставка понижена с 6,25 до 3,5%), Россией (уровень ключевой ставки снижен с 6% до исторического минимума 4,25%), Аргентиной, Мексикой, Турцией и др.

Иных ставок: стоимости краткосрочного и долгосрочного фондирования финансовых институтов центральным банком, в том числе через операции рефинансирования; процентов по обязательным/избыточным резервам финансовых институтов в центральном банке и др.

Снижение процентных ставок стало наиболее распространенным инструментом монетарной политики как развитых, так и развивающихся стран в 2020 г. Вследствие более высокого уровня ключевых ставок в развивающихся странах в сравнении с развитыми на начало пандемии данный инструмент денежно-кредитной политики использовался первыми более активно, и процент снижения был выше в странах с более высоким уровнем ключевой ставки.