Необходимо различать предельную стоимость различных элементов капитала и предельную стоимость всего капитала.
Например, если предельная стоимость заёмного капитала компании — 15% годовых, собственного капитала — 25% годовых и финансовый рычаг равен 50%, то средняя предельная стоимость всего капитала составляет 0,5×15% + 0,5×25% = 20%.
Предельная стоимость всего капитала при неизменной стоимостей его элементов равна его средней стоимости вне зависимости от того, какой источник конкретно используется в данном инвестиционном проекте.
Расчёт средней стоимости капитала возможен как по балансовой, так и по рыночной стоимости элементов капитала в соответствии с фактической или целевой структурой.
Модель оценки долгосрочных активов САРМ при принятии инвестиционных решений
Для компаний с нулевым финансовым рычагом САРМ может применяться как инструмент оценки инвестиционных проектов. Модель строится на линейной зависимости требуемой доходности акции от систематического риска.
При принятии инвестиционных решений требуемая доходность будет определяться по соотношению доходности, получаемой по инвестиционному проекту, и доходности рыночного портфеля. Для проекта с нулевым финансовым рычагом модель имеет следующий вид:
kпроекта k f проекта(km k f ) , (3.2)
где βпроекта отражает зависимость доходности по проекту от доходности рыночного портфеля.
В инвестиционных проекта с привлечением заёмных
средств βпроекта будет рассчитываться по формуле Хамады: |
|
D 0 1 (1 T ) D / E , |
(3.4) |
где βD – значение бета-коэффициента проекта с ненулевым финансовым рычагом;
20
β0 – значение того же проекта с нулевым финансовым рычагом.
Стоимость капитала компании, использующей финансовый рычаг (или требуемая доходность проекта) будет равна:
kD k f (km k f ) 0 (km k f ) 0 (1 T )D / E , |
(3.5) |
Применение оценки средней стоимости капитала в инвестиционных решениях
Проект может быть принят, если ожидаемая доходность от него превысит требуемую доходность проекта.
Стоимость капитала рассматривается как альтернативная стоимость вложения денежных средств. Доходность по инвестиционному проекту должна превышать величину затрат на применяемый капитал (т.е. должна превышать WACC). Средняя стоимость капитала выступает, как минимальная допустимая ставка дисконтирования по инвестиционному проекту (r > kпроекта). Однако это правило работает только для проектов с той же степенью риска, что действующее производство компании. Строго говоря, WACC может использоваться как ставка дисконтирования по рассматриваемому проекту, только если этот проект непосредственно связан с деятельностью компании. Иначе должна учитываться поправка на риск проекта в большую или меньшую сторону. В этом случае WACC корректируется для использования в качестве ставки дисконтирования по проектам большего (меньшего) риска (WACC ± поправочное значение доходности).
Задания
1 Целевая структура капитала компании состоим на 35% из обычных акций, на 10% - из привилегированных и на 55% - из займа. Налоговая ставка - 35%. Стоимость акционерного капитала – 18%, привилегированных акций – 8%, стоимость займа 10%.
1) Каково WACC компании?
21
2)Президент компании интересуется структурой капитала. Он хочет понять, почему компания не вкладывает больше средств в привилегированные акции, т.к. их стоимость меньше стоимости займа. Что вы ответите президенту?
2.Целевое соотношение займа и актива компании составляет 0,6. Стоимость её активов 20%, а стоимость займа 12%.Каково WACC данной компании при 34% налоговой ставке?
3.WACC компании 9,75%. Стоимость актива компании 16 %, стоимость займа 10,25%. Налоговая ставка составляет 39%. Каково целевое соотношение займа и активов компании?
4.Целевое соотношение займа и активов равно 2.Её WACC - 14% , а налоговая ставка – 35%. Если стоимость активов компании составит 19%, какова стоимость займа до уплаты налогов? Если стоимость займа составит 7% после уплаты налогов, какова стоимость активов?
5.Компания ХУ рассматривает проект расширения мощностей, который обеспечит доходность 13 % годовых. Следует ли принимать проект при ниже приведенных условиях?
Капитал представлен следующими элементами в балансе:
-уставный капитал 25 млн. руб;
-обыкновенные акции номиналом 40 руб. 20 млн. руб.;
-привилегированные акции номиналом 100 руб. 5 млн.
руб.;
-нераспределенная прибыль 5 млн. руб.;
-облигации с залогом недвижимости номиналом 1тыс. руб. 20 млн. руб.
Итого капитал компании 50 млн. руб.
Ставка налога на прибыль составляет 35%. Облигации купонные, с выплатой раз в год, купонная ставка — 10 % годовых, срок до погашения 5 лет, текущая цена 990 руб.
22
По привилегированным акциям выплачивается дивиденд 13 руб., текущая рыночная цена акции 100 руб.
Стоимость размещения (подписки) облигационного займа составляет 3% или 3 руб. на облигацию.
Рыночная цена акции компании составляет 40 руб. Прогнозируется стабильный рост дивидендов в размере 6% в год, что позволит в будущем году получить дивиденд 4 руб. на акцию. Для принятия проекта потребуется дополнительная эмиссия акций в пределах объявленных. Стоимость размещения составляет 10%.
Эксперты предполагают, что рыночные оценки капитала после объявления о принятии проекта изменятся следующим образом: цена облигации — 1100 руб., цена привилегированной акции - 90 руб., цена обыкновенной акции - 80 руб.
6.По компании ожидается, что в будущем году дивиденд на акцию составит 2,5 долл. Компания поддерживает постоянный дивидендный выход 50% в течение последних 7 лет. Ранее прибыль на акцию (EPS) составляла 1,5 долл. Бетакоэффициент акции компании равен 1,1. Требуемая доходность по средним акциям на рынке – 17%, при безрисковой доходности – 10%. Компания имеет облигации с доходностью 13%. Текущая цена акции – 30 долл. Оцените стоимость нераспределенной прибыли.
4 Оценка эффективности инвестиционных проектов
Одной из наиболее важных задач финансового управления инвестиционным проектом на стадии его подготовки является определение суммы чистого денежного потока по нему (free cash flow, FCF).
Под будущими денежными потоками по проекту понимается реальное значение денежных сумм каждого года, остающихся в распоряжении компании (и соответственно владельцев капитала). Чистый денежный поток по инвестиционному проекту определяется как разность между всеми поступлениями денежных средств в процессе его
23
реализации и всеми видами их расходования. Так как амортизация не относится к фактическим затратам рассматриваемого периода (реально оттока денег не происходит), то реальное значение денежного потока больше бухгалтерского значения прибыли на величину амортизационных отчислений. Чистый денежный поток года t = Чистая прибыль года t + Амортизация года t.
Исходными данными для прогнозирования денежного потока являются:
сумма инвестиционных затрат совершённых на предшествующем этапе до эксплуатации проекта;
график времени и источники финансирования проекта, стоимость привлечения и обслуживания капитала по каждому из этих источников;
• план доходов и расходов по операционной деятельности в ходе реализации проекта (на его эксплуатационной стадии);
• ставки налоговых платежей (налогов, сборов, отчислений);
•нормы амортизационных отчислений и используемые методы амортизации;
•сведения о других расходах и поступлениях денежных средств.
Показатели оценки эффективности инвестиционных
проектов могут быть статическими (бухгалтерскими) и дисконтными в зависимости от учёта фактора времени при расчёте.
Дисконтные показатели эффективности инвестиционных проектов:
Чистый дисконтированный доход (net present value, NPV ) ;
1)индекс доходности (Profitability Index, PI);
2)индекс (коэффициент) рентабельности;
3)срок окупаемости (payback period, PP);
4)внутренняя ставка доходности (Internal Rate of
Return., IRR)
1.Чистый дисконтированный доход [net present value,
24