Дипломная работа: Хеджирование портфеля

Введение

рынок опцион портфель акция

Фондовые рынки являются достаточно нестабильными. Каждый день котировки акций, облигаций и прочих ценных бумаг под воздействием ряда факторов подвергаются изменениям, и эти изменения не всегда бывают благоприятны для инвесторов. Инвесторы вынуждены искать возможности нивелировать риски обесценения стоимости портфеля. Это осуществимо с помощью хеджирования. Хеджирование - это использование некоторого биржевого или внебиржевого финансового инструмента, которое позволяет снизить риски обесценения другого актива. Хеджирование осуществляется посредством открытия позиций таким образом, чтобы компенсировать неблагоприятное изменение стоимости хеджируемого актива. Для хеджирования, как правило, используются инструменты срочного рынка. Наиболее востребованными инструментами срочного рынка являются опционы и фьючерсы. Так, например, с помощью фьючерсных контрактов, которые дают возможность купить или продать базовый актив по заранее оговоренной цене, можно застраховаться от неблагоприятного изменения стоимости хеджируемого актива.

Помимо фьючерсов, для хеджирования широко используются опционы. Опционы дают право приобрести или продать базовый актив по заранее оговоренной цене в определенный момент времени. Это право и позволяет обезопасить портфель от возможного снижения стоимости вследствие некоторых рыночных факторов. По сравнению с фьючерсами опционы являются более гибкими инструментами, поскольку выполнять опцион или нет остается на усмотрение инвестора, чего нельзя сказать о фьючерсных контрактах, которые обязывают купить или продать актив в соответствии с условиями контракта. Возможности хеджирования портфеля опционами и предлагается проанализировать в данной работе.

Целью данной работы является построение портфеля, включающего опционы, который позволил бы снизить CVaR исходного портфеля. В работе анализируются возможности хеджирования ванильными, азиатскими и барьерными опционами с помощью методов Монте-Карло. Также предлагается построить портфель с помощью инструментов срочной секции Московской биржи, который позволил бы снизить CVaR заданного портфеля.

Актуальность работы можно судить по количеству работ, посвящённых данной тематике. Особенно много работ, описывающих методы и необходимость оценки возможных потерь по показателю CVaR среди западных исследователей. Для примера стоит упомянуть работы следующих авторов: Годин (Godin, 2016), Капинский (Capinski, 2014), Коулман (Coleman и другие, 2009), а также работы многих других авторов.

Среди работ российских авторов работам, посвящённым хеджированию портфеля по показателю CVaR посредством опционов, уделено недостаточно внимания. На данный момент, судя по объемам торгов на Московской бирже, участников торгов в большей степени интересуют контракты, позволяющие минимизировать валютные риски. Среди русскоязычных научных работ, посвященных данной тематике, можно выделить исследование Каневой (2007), в которой автор анализирует возможности хеджирования валютных рисков предприятий посредством экзотических опционов. Автор утверждает, что экзотические опционы позволяют заинтересованным сторонам успешно хеджировать валютные риски. Возможно, недостаток внимания к данной тематике со стороны российских исследователей связан с тем, что рынок производных финансовых инструментов России находится на начальном этапе своего развития. Возможно, в дальнейшем по мере роста торговли деривативами фокус исследователей обратится на эту нишу.

Помимо интереса со стороны научного сообщества, существует живой интерес со стороны бизнес-структур. В условиях высокой неопределённости относительно будущих значений финансовых показателей, возникает необходимость искать новые способы оценки риска и новые инструменты его минимизации. Таким образом, работа по анализу эффективности хеджирования различными инструментами, безусловно, является актуальной.

Степень изученности и новизна: на сегодняшний день можно найти много научных трудов по данной тематике. Свойства и возможности применения такой меры риска, как CVaR были описаны еще в работах Артцнера (Artzner, 1999), Асерби (Acerbi, 2002).

Позднее исследователи стали концентрировать внимание на способах минимизации CVaR. CVaR в качестве меры риска портфеля используется в работе Капинского (Capinski, 2014). Автор сводит задачу по минимизации CVaR портфеля к задаче линейного программирования. Однако приведенное решение подходит для хеджирования портфеля только ванильными опционами. Однако представляет интерес оценка хеджирования не только ванильными опционами, но и экзотическими. В данной работе предлагается сопоставление возможностей хеджирования ванильными, барьерными и азиатскими опционами. Для этого используются методы Монте-Карло.

Годин в своей работе (Godin, 2016) сравнивает различные методы хеджирования CVaR портфеля. Он демонстрирует возможности динамического хеджирования. Однако, частая ребалансировка портфеля сопряжена со значительными издержками, особенно на неликвидных рынках. Поэтому в настоящем исследовании фокус будет делаться на статическом хеджировании.

В целом, стоит отметить, что алгоритмы по минимизации CVaR приводятся во многих работах. Так, например, алгоритм минимизации CVaR предлагается в работе Коулмана и др. (Coleman и др., 2009). Также этому вопросу посвящены работы Мельникова и Смирнова (2012), Рокфеллера и Урясева (2002), Ли и Ксу. (2008), а также многие другие работы.

Однако не хватает исследований на реальных данных. Особый интерес представляют возможности хеджирования инструментами срочного рынка Московской биржи. В данной работе оцениваются возможности снижения CVaR портфеля, состоящего из акций отдельного эмитента, посредством опционов, торгующихся на Московской бирже.

Теоретическая и методологическая основа. В работе активно использовались труды отечественных и зарубежных исследователей, упомянутых в библиографическом списке. В основу работы легли теоретические формулы цен ванильных опционов, разработанные Блэком, Шоулзом и Мертоном в 1973 году. Для оценки азиатских и барьерных опционов используются методы Монте-Карло.

Структура исследования. Работа состоит из введения, трех глав и заключения. Во введении были описаны предпосылки к проведению исследования и его цели. После введения следует первая глава, которая подразделяется на два параграфа. Первый параграф посвящен основные характеристики российского срочного рынка. В нем освещаются тенденции развития рынка производных финансовых инструментов, характеризуются основные инструменты российского срочного рынка, а также дается сравнение с крупнейшими биржами мира, в том числе и в разрезе отдельных инструментов срочного рынка. Во втором параграфе представлен анализ преимуществ и недостатков различных мер риска. Выбор меры риска является важным решением для любого инвестора. Мера риска дает представление об одной из важнейших характеристик портфеля. В данном разделе обосновывается выбор CVaR как меры риска портфеля.

Во второй главе более подробно описываются опционы. В первом параграфе вкратце рассказывается история создания опционной биржевой торговли. Во втором параграфе фокус переходит на описание таких инструментов, как ванильные, азиатские и барьерные опционы. В нем дается представление о возможностях использования этих разновидностей опционов для различных целей, в том числе и для хеджирования. Наконец, в третьем параграфе объясняются принципы ценообразования опционов. В нем описывается модель Блэка-Шоулза-Мертона, а также возможности оценки опционов методами Монте-Карло.

В третьей главе описывается алгоритм проведения расчетов. В певом параграфе расчеты производятся на основании вымышленных параметров портфеля. В нем сравниваются возможности хеджирования ванильными, барьерными и азиатскими опционами. Для этого вводится показатель эффективности хеджирования. Также для всех портфелей рассчитывается коэффициент Шарпа. Во втором параграфе оценивается CVaR портфеля акций российского эмитента, а также анализируются возможности его снижения за счет приобретения опционов на срочном рынке Московской биржи.

В заключении будут подведены итоги работы, сделаны выводы и предположения относительно возможных вариантах дальнейшего развития данной тематики.

1. Российский срочный рынок и меры риска портфеля

1.1 Основные характеристики российского срочного рынка

Рынок производных финансовых инструментов является важной частью финансовой системы в любом регионе. Производные финансовые инструменты, также известные как деривативы, дают права или обязательства в отношении некоторого базового актива. Посредством деривативов возможно управлять рисками, которые могут существенно повлиять на позиции инвестора. В условиях неопределенности относительно будущего данные возможности становятся особенно актуальными. Что касается российской экономической ситуации, то с учетом большого количества существующих риск-факторов, развитие рынка производных финансовых инструментов является необходимым.

Производные финансовые инструменты дают инвесторам возможность диверсифицировать портфели ценных бумаг. Путем включения в портфель производных финансовых инструментов появляется возможность минимизировать риски, связанные с фондовыми рынками, и застраховаться от возможных потерь вследствие развития некоторого неблагоприятного сценария.

На следующем рисунке отображен рост количества контрактов по производным финансовым инструментам за 2005-2015 годы:

Рисунок 1.1. «Динамика биржевой торговли деривативами»

Как видно из рисунка, количество контрактов по производным финансовым инструментам существенно возросло. Особенно быстрыми темпами рынок производных финансовых инструментов рос в странах Азии и Тихоокеанского региона. В итоге, в 2015 году существенная часть рынка деривативов приходилась на рынки Азии (39%). Таким образом, в 2015 году азиатский регион опережает предыдущих лидеров - Северную Америку. Темпы роста азиатского рынка тоже на высоком уровне - рост в 2015 году составил 34% по отношению к 2014 году. Однако, стоит отметить, что помимо биржевой торговли деривативами, существует и внебиржевой рынок, на котором осуществляется существенная часть операций с производными финансовыми инструментами.

Производные финансовые инструменты пользуются столь широкой популярностью по ряду известных причин, одной из которых являются относительно невысокие первоначальные затраты при вхождение в позицию по сравнению с другими финансовыми инструментами. Кроме того, на сегодняшний день достаточно широко распространена маржинальная торговля. Это дает возможность развитию спекулятивной торговли. Маржинальная торговля предусматривает торговлю в кредит за счет гарантийного обеспечения. То есть необходимо внести на счет лишь часть требований по контракту. Дальше начинает действовать система расчётов и клиринга. Также в пользу производных финансовых инструментов говорит широкий выбор среду инструментов, доступных для инвестора. К классу производных финансовых инструментов относятся: опционы, фьючерсы, форварды, свопы, соглашения о будущей процентной ставке и прочие. Подобный богатый выбор позволяет удовлетворить запросы инвестора практический в любой ситуации.

В настоящий момент на российском срочном рынке обращаются производные финансовые инструменты, базовыми активами которых являются Индекс РТС, Индекс ММВБ, Российский индекс волатильности, отраслевые индексы, акции, облигации федерального займа, иностранная валюта, ставка трёхмесячного кредита MosPrime и товары.

Самой крупной биржей в России является Московская биржа. Московская биржа была основана в 2011 году путем слияния двух биржевых площадок: Московской межбанковской валютной биржи (ММВБ) и Российской торговой системы (РТС). ММВБ существовала со дня своего основания в 1992 году и считалась крупнейшим российским организатором рынка ценных бумаг, а также валютного и денежного рынков, а РТС играла наиболее важную роль в срочном рынке, была создана в 1995 году.

По данным Всемирной федерации бирж, организации, включающей в себя все крупнейшие биржи мира, рыночная капитализация компаний, прошедших листинг на Московской бирже, на декабрь 2015 года составляла 393 млрд долл. Более подробные данные представлены в следующей таблице:

Таблица 1.1. Рыночная капитализация крупнейших бирж мира

В таблице выше представлены данные о рыночной капитализации крупнейших бирж мира. Также из таблицы можно увидеть, что по состоянию на конец 2015 году Московская биржа по рыночной капитализации торгующихся на ней компаний занимает 24 место. Первые места в рейтинге занимают 2 американские фондовые биржи: NYSE и NASDAQ. Далее идет японская биржа Japan Exchange Group.

Таким образом, в целом можно сказать, что на данный момент Московская биржа не является крупнейшим международным финансовым центром. Однако, стоит отметить, что до девальвации рубля в 2014 году по показателям рыночной капитализации Московская биржа занимала более высокие позиции в рейтинге. Так что при усилении рубля возможно восстановление утраченных позиций.